Phân tích Doanh Nghiệp
Giá vàng lên đỉnh 2,560 đôla, cổ phiếu nữ trang PNJ có triển vọng tích cực hay không?
Vàng là kênh đầu tư đang thắng thế so với chứng khoán trong năm, với tỷ suất sinh lợi 22% từ đầu năm và leo lên mức đỉnh 2,560 đôla trong tháng 8, trong khi chỉ số VN-Index tăng gần +14%.
Theo quan sát của CTCK VNDirect, có mối tương quan giữa giá cổ phiếu và giá vàng trong nước thời gian gần đây. Giá cổ phiếu PNJ đi ngang từ đầu tháng 6 đến cuối tháng 7, khi giá vàng trong nước giảm 10% so với giá bình quân tháng 5.
Nhà đầu tư lúc này đang khá thận trọng khi giá vàng gần như không thay đổi và có thể đang chờ đợi các biện pháp mới từ Chính phủ để quản lý thị trường vàng. Giá cổ phiếu sau đó tăng vọt vào đầu tháng 8 khi giá vàng tăng 2.5%.
Niềm tin vào PNJ vẫn vững chắc
Cổ phiếu PNJ điều chỉnh trở lại bên trong nền giá Chiếc Cốc, dưới điểm mua 104,000, sau khi breakout vào ngày 19 tháng 8.
Mặc dù vậy, giới phân tích vẫn đánh giá cao triển vọng của PNJ. Trong báo cáo cập nhật ngày 21/8/2024, CTCK VNDirect nâng 10.8% giá mục tiêu lên 126,700 đồng, trong khi vẫn duy trì khuyến nghị khả quản. Điều này dựa trên tăng 1.2% LNST của năm 2024 lên 2,212 tỷ (+12.2% yoy), và nâng 5.1% dự phóng LNST 2025 lên 2,513 tỷ lên 13.5% yoy.
BSC (19/8/2024) cũng duy trì giá mục tiêu đối với cổ phiếu PNJ ở mức 118,000 đồng và khuyến nghị MUA, dựa trên việc duy trì dự phóng LNST-CĐTS 2024 đạt 2,156 tỷ (+9% yoy) và LNST-CĐTS 2025 là 2,544 tỷ (+18% yoy).
CTCK HSC trong tháng 8 duy trì giá mục tiêu 122,100 đồng (đã nâng 3% vào ngày 3/6/2024), đồng thời giữ nguyên kỳ vọng LNST 2024 là 2,330 tỷ (+18.2% yoy)
Vào đầu tháng 8, Vietcap (9.8.2024), giảm nhẹ -2% giá mục tiêu xuống còn 115,800 đồng và duy trì khuyến nghị MUA, dựa trên việc giảm -2% dự phóng LNST-CĐTS 2024-2029. Trong đó, giảm -5% dự phóng LNST-CĐTS 2024 xuống còn 2,122 tỷ (+8% yoy) và giữ nguyên dự phóng LNST-CĐTS 2025 là 2,631 tỷ (+24% yoy).
Nhìn lại, giá mục tiêu của các CTCK trong tháng 8 vẫn được giữ xu hướng tăng dần, và cũng lạc quan hơn so với các dự báo tháng 6. CTCK KBSV (11.6.2024) đưa ra giá mục tiêu 109,500 đồng (MUA) với kỳ vọng LNST 2024 đạt 2,238 tỷ đồng (+13.5% yoy).
Kỳ vọng lạc quan của các nhà phân tích giúp cổ phiếu PNJ đáp ứng yếu tố chữ C trong CANSLIM.
Kết quả kinh doanh tháng 7 thấp bất ngờ có đáng lo?
Sau kết quả kinh doanh quý 2 tăng +27% yoy, đạt 428 tỷ đồng, và vượt nhẹ so với kỳ vọng, PNJ gây chút bất ngờ tiêu cực khi lợi nhuận sau thuế tháng 7 năm nay lại giảm mạnh 41% so với tháng 7 năm ngoái, xuống mức 51 tỷ đồng. Đây là mức lợi nhuận tháng thấp nhất trong nhiều năm qua của doanh nghiệp bán lẻ vàng, trang sức này. Ước tính riêng trong tháng 7, PNJ đạt 2,508 tỷ đồng doanh thu, tăng 6% so với cùng kỳ 2023.
PNJ không thuyết minh cụ thể nguyên nhân lợi nhuận sụt giảm mạnh so với cùng kỳ. Tuy nhiên, nhìn lại dữ liệu quá khứ có thể thấy, tháng 7 nói riêng và quý 3 nói chung thường là giai đoạn lợi nhuận thấp điểm nhất trong năm của PNJ.
Theo kiến giải của SSI Research, “Trong bối cảnh vàng khan hiếm, các ngân hàng thương mại nhà nước bắt đầu bán vàng miếng SJC ra thị trường từ tháng 6/2024, do đó khiến giá vàng miếng SJC giảm xuống gần với mức giá vàng quốc tế. Điều này khiến những nhà đầu cơ vàng ngắn hạn hạn chế tham gia vào thị trường hơn. Do đó, doanh thu vàng miếng của PNJ đã hạ nhiệt vào tháng 6 và tháng 7.”
Trước đó, chính phủ đã tiến hành thanh tra hoạt động kinh doanh của các cửa hàng bán lẻ vàng và trang sức bắt đầu từ tháng 5, khiến các cửa hàng vàng nhỏ hạn chế giao dịch sản phẩm không truy xuất được nguồn gốc. Thay vào đó, các cửa hàng bán lẻ này đã tăng đơn hàng thông qua PNJ để đảm bảo nguồn gốc sản phẩm hợp lệ. Điều này lý giải cho mức tăng trưởng khả quan về doanh thu bán buôn (46%- 67% yoy trong tháng 5,6,7 năm 2024).
Mặc dù kết quả kinh doanh tháng 7 kém khả quan, SSI lưu ý rằng đặc điểm quý 3 thường là mùa thấp điểm và có thể không ảnh hưởng nhiều đến ước tính cả năm (lợi nhuận quý 3 thường chỉ chiếm 13-14% lợi nhuận năm 2022-2023).
Biên lợi nhuận gộp của mảng bán lẻ sẽ cải thiện trong quý 4 khi quay lại mùa cao điểm, PNJ sẽ giới thiệu bộ sưu tập mới và điều chỉnh giá niêm yết để bù đắp cho chi phí nguyên liệu vàng tăng.
Theo đánh giá của SSI Research, biên lợi nhuận gộp trong 7T2024 giảm svck (16.4% trong 7T2024 so với 18.7% 7T2023) do tăng trưởng doanh thu mạnh hơn từ danh mục sản phẩm có biên lợi nhuận thấp.
Trong 7T2024, doanh thu vàng miếng và bán buôn tăng mạnh lần lượt là 67% svck và 25% svck, trong khi doanh thu bán lẻ tăng với tốc độ chậm hơn là 15% svck.
Biên lợi nhuận gộp đối với mảng bán lẻ được duy trì khá ổn định (29.1% trong 7T2024 so với 29.8% trong 7T2023). Tuy nhiên, chúng tôi lưu ý rằng biên lợi nhuận mảng bán lẻ biến động nhiều hơn trong một số tháng (tháng 6 và tháng 7) do giá nguyên liệu vàng tăng và cơ cấu sản phẩm thay đổi.
Giá vàng tăng tốc vào tháng 7 (+5% so với tháng trước), điều này giải thích một phần cho mức giảm mạnh trong biên lợi nhuận gộp mảng bán lẻ vào tháng 7.
Vì quý 3 là mùa thấp điểm của ngành trang sức nên công ty gặp khó khăn trong việc điều chỉnh giá bán để bù đắp cho chi phí nguyên liệu vàng tăng.
Ban lãnh đạo cũng lưu ý rằng trong bối cảnh thiếu hụt vàng miếng, khách hàng có xu hướng mua sản phẩm trang sức có hàm lượng vàng cao, sản phẩm này thường có biên lợi nhuận thấp hơn trang sức đá quý.
Hành vi này được quan sát thấy vào tháng 6 và tháng 7 từ đó làm giảm biên lợi nhuận gộp của doanh số bán lẻ trong giai đoạn này, mặc dù công ty không cung cấp dữ liệu chi tiết về tỷ trọng đóng góp của sản phẩm trang sức có hàm lượng vàng cao.
Biên LN gộp cải thiện 1% trong nửa cuổi năm 2024 khi giá vàng trong nước ổn định.
VNDirect dự phóng biên LN gộp tăng 1.0 điểm % trong nửa cuối năm so với H1.2024 nhờ 1) tỷ trọng doanh thu vàng 24K trên tổng doanh thu giảm do giá vàng nội địa dự kiến duy trì ở mức ổn định dẫn đến nhu cầu giao dịch vàng hạ nhiệt; 2) chi phí nguyên vật liệu trong mảng bán lẻ giảm.
Trong bối cảnh giá vàng tăng, NHNN đã quyết định bán vàng trực tiếp thông qua 4 NHTM Nhà nước và công ty SJC. Nhờ đó, giá vàng trong nước giảm 13.3%mom vào T6/24 và kì vọng giá vàng sẽ ổn định trong nửa cuối năm, từ đó giúp biên lợi nhuân gộp của PNJ cải thiện. Vào ngày 5/8/2024, giá vàng SJC đã giảm 15.0% sv mức đỉnh của tháng 5 nhưng vẫn cao hơn 6,8% sv đầu năm 2024.
Trong nửa đầu năm 2024, giá vàng trong nước tăng thường tác động tiêu cực đến biên lợi nhuận gộp PNJ.
Hưởng lợi trong dài hạn nhờ thị trường trang sức tăng trưởng kép 4.6%/năm, và chiếm lĩnh thị phần
VNDirect cho rằng sự phát triển của tầng lớp trung – thượng lưu cùng với thị trường trang sức Việt Nam dự kiến tăng trưởng kép 4.6% trong giai đoạn 2024-32 sẽ tiếp tục thúc đẩy tăng trưởng chi tiêu cho hàng xa xỉ.
Trước đó, Rồng Việt chỉ ước tính thị trường trang sức tăng 2.4%/năm trong giai đoạn 2023-2030, cho thấy VNDirect lạc quan hơn.
PNJ có lợi thế tốt để đón đầu xu hướng này nhờ 1) công ty tiếp tục mở thêm 35/30 cửa hàng mới trong năm 2024- 25 để giành thêm thị phần của các nhà bán lẻ truyền thống vốn đang chiếm 70% thị phần; 2) tăng cường độ nhận diện thương hiệu; 3) năng lực vượt trội so với các doanh nghiệp cùng ngành về thiết kế, sản xuất và triển khai hoạt động marketing.
Trong tháng 7, PNJ đã đẩy nhanh mở mới với 4 cửa hàng mới được mở trong tháng (+9 cửa hàng mới so với đầu năm). Do đó, SSI cho rằng PNJ vẫn đang thực hiện đúng kế hoạch mở mới trong năm 2024 (+35 cửa hàng mới).
Trong khi đó , VCSC thận trọng hơn vớidự báo tốc độ mở rộng cửa hàng sẽ diễn ra khiêm tốn hơn với 15/25/25 cửa hàng vàng mới trong năm 2024/25/26 (so với 50/40/35 trong dự báo trước đây).
VCSC nghiêng về khả năng PNJ đã ưu tiên nâng cao hiệu quả hoạt động của các cửa hàng khi công ty chỉ mở thêm 5 cửa hàng mới trong nửa đầu năm 2024 sau khi mở rộng đáng kể vào năm 2023. PNJ có thể sẽ ưu tiên mở mới ở các khu vực có tỷ lệ thâm nhập thấp như miền Bắc.
VCSC dự đoán PNJ sẽ ghi nhận tốc độ tăng trưởng kép (CAGR) doanh thu bán lẻ ở mức 16% trong giai đoạn 2023-2028, tương ứng với dự báo CAGR EPS i là 16% cho giai đoạn trên.
Rủi ro thiếu nguyên liệu vàng
Tuy nhiên, vẫn tồn tại những rủi ro tiềm ẩn trong nửa cuối năm 2024 liên quan đến nguồn cung vàng trong nước. Nhu cầu tích trữ vàng miếng của người tiêu dùng tăng cao và việc đóng cửa các cửa hàng trang sức truyền thống có thể đặt ra thách thức cho PNJ trong việc tìm kiếm nguồn cung nguyên liệu đầu vào cho hoạt động kinh doanh bán lẻ.
CTCK Rồng Việt mới đây cảnh báo không loại trừ việc thiếu nguyên liệu vàng nghiêm trọng có thể ảnh hưởng đến PNJ.