Các nhà giao dịch trái phiếu đã chuyển sang định giá trong bối cảnh lạm phát gia tăng do cuộc chiến thuế quan của Tổng thống Donald Trump, gây thêm áp lực lên Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ khi cơ quan này tìm cách cắt giảm lãi suất để hỗ trợ nền kinh tế đang bị trừng phạt bởi các chính sách thương mại của chính quyền.

Thị trường toàn cầu sụt giảm vào thứ năm, khiến các nhà đầu tư đổ xô đến các tài sản an toàn vì kế hoạch áp thuế của Trump – bao gồm mức thuế cơ bản là 10% nhưng tăng thêm hai chữ số đối với các đối tác thương mại như EU và Trung Quốc – diễn ra khó khăn hơn nhiều so với dự kiến.

Điều này cũng tiếp thêm nhiên liệu cho sự gia tăng mạnh mẽ kỳ vọng của thị trường về lạm phát ngắn hạn trong những ngày gần đây với các hợp đồng hoán đổi lạm phát một năm – các công cụ phái sinh cung cấp góc nhìn của thị trường về kỳ vọng lạm phát – tăng gần 3.5% vào thứ năm, mức cao nhất kể từ năm 2022. Chúng đã giảm trở lại 3.4% vào ngày hôm qua.

Kỳ vọng lạm phát tăng cao đã nhấn mạnh sự đánh đổi vô cùng khó khăn mà chủ tịch Fed Jay Powell phải đối mặt khi ông phải cân bằng giữa viễn cảnh giá cả tăng vọt cùng với tăng trưởng GDP yếu đi.

Theo Krishna Guha, phó chủ tịch của Evercore ISI, “Những rủi ro gia tăng đối với cả lạm phát và việc làm khiến Fed phải chịu nhiều khó khăn hơn trong tương lai”.

Ông cho biết: “Các quan chức Fed sẽ lo ngại mức thuế quan quá lớn và quá phức tạp đến mức chúng sẽ gây ảnh hưởng đến lạm phát cơ bản và làm mất ổn định kỳ vọng lạm phát”.

Bị ảnh hưởng bởi đợt lạm phát tăng vọt sau khi lệnh phong tỏa vì Covid-19 kết thúc, ngân hàng trung ương đang nóng lòng chứng minh rằng họ thực hiện nghiêm túc nhiệm vụ chống lạm phát, ngay cả khi phải ứng phó với tình trạng người tiêu dùng Mỹ suy yếu.

Triển vọng tăng trưởng đã suy yếu trong những tuần gần đây vì viễn cảnh giá nhập khẩu tăng vọt và tâm lý doanh nghiệp bị kìm hãm làm dấy lên lo ngại rằng nền kinh tế Hoa Kỳ đang chậm lại mạnh mẽ hoặc thậm chí đang bên bờ vực suy thoái. 

Thị trường đã phản ứng bằng cách định giá việc Fed cắt giảm lãi suất nhanh hơn. Các nhà đầu tư hiện đang định giá 4 đợt cắt giảm lãi suất, mỗi đợt giảm 0.25 điểm phần trăm vào cuối năm nay với khả năng rất nhỏ là đợt cắt giảm thứ năm, theo mức ngụ ý của thị trường tương lai, so với 3  đợt trước động thái áp thuế của Trump.

Đồng thời, kế hoạch tăng thuế đối với nhiều mặt hàng nhập khẩu của tổng thống đã đẩy kỳ vọng lạm phát của người tiêu dùng lên cao hơn, làm phức tạp thêm nhiệm vụ của Fed nếu muốn củng cố nền kinh tế bằng cách giảm chi phí đi vay.

Chiến lược gia Jay Barry của JPMorgan cảnh báo rằng thông báo về thuế quan “cho thấy lạm phát sẽ tăng mạnh hơn trong ngắn hạn và tác động tiêu cực đến tăng trưởng hơn so với dự đoán của thị trường”.

Hôm qua, Powell cho biết mức thuế quan lớn hơn dự kiến ​​cũng có thể dẫn đến “lạm phát cao hơn và tăng trưởng chậm hơn” và cảnh báo rằng lạm phát cao có thể “dai dẳng hơn”.

Ông nói thêm: “Nghĩa vụ của chúng tôi là duy trì kỳ vọng lạm phát dài hạn ở mức ổn định và đảm bảo rằng mức giá tăng một lần sẽ không trở thành vấn đề lạm phát dai dẳng”.

Tuần trước, Austan Goolsbee, chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Chicago, đã cảnh báo rằng bằng chứng cho thấy các nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu Hoa Kỳ đang hứng chịu lạm phát cao hơn sẽ là một “cờ đỏ lớn” có thể làm đảo lộn kế hoạch cắt giảm lãi suất của các nhà hoạch định chính sách.

Kỳ vọng lạm phát dài hạn ổn định hơn với mức hoán đổi 5 năm (thể hiện mức lạm phát dự kiến ​​trung bình trong giai đoạn này) dao động quanh mức 2.5%, cho thấy thị trường trái phiếu coi căng thẳng thương mại và tác động lạm phát của các chính sách khác của Trump là kết quả ngắn hạn.

Mike Riddell, giám đốc quỹ trái phiếu tại Fidelity International, cho biết các nhà giao dịch trái phiếu có quan điểm rằng thuế quan sẽ gây ra lạm phát trong ngắn hạn.

Tuy nhiên, ông cảnh báo rằng cũng có “nguy cơ” xảy ra tình trạng gián đoạn chuỗi cung ứng sâu sắc hơn, tiếp tục gây ra lạm phát trong tương lai.

Nếu các nhà hoạch định chính sách hình thành quan điểm rằng đợt tăng giá do thuế quan là cú sốc nhất thời và sẽ lắng xuống sau năm nay, họ có thể tập trung nhiều hơn vào việc giảm thiểu thiệt hại về nhu cầu và việc làm.

Nhưng ký ức về đợt lạm phát tăng vọt sau đại dịch vẫn còn in đậm trong tâm trí người tiêu dùng và các nhà lãnh đạo doanh nghiệp, nghĩa là kỳ vọng về giá cả dễ bị xáo trộn trở lại.

Gennadiy Goldberg, người đứng đầu chiến lược lãi suất Hoa Kỳ tại TD Securities, cho biết: “Tính ổn định của các biện pháp lạm phát dài hạn “cho thấy thị trường nghĩ rằng đây là – tôi dám nói – một đợt bùng phát lạm phát tạm thời”.

Tuy nhiên, Andrew Clare, giáo sư tại Trường Kinh doanh Bayes, cho biết thuế quan đang gây ra vấn đề mà các ngân hàng trung ương “có thể không cần đến”.

Ông nói thêm: “Câu hỏi lớn là: các ngân hàng trung ương và đặc biệt là Fed sẽ phản ứng thế nào với khả năng lạm phát tăng? Nếu họ tăng lãi suất, điều này sẽ trừng phạt doanh nghiệp và người tiêu dùng nhiều hơn nữa. Nếu họ không làm gì hoặc thậm chí cắt giảm lãi suất để kích thích nhu cầu, điều này có thể thúc đẩy lạm phát nhiều hơn nữa”.

Các nhà đầu tư cho biết động thái trong kỳ vọng ngắn hạn rõ rệt hơn do giá dầu – thường là động lực lớn cho kỳ vọng lạm phát ngắn hạn của các nhà đầu tư – đã giảm trong tuần này do lo ngại về tăng trưởng toàn cầu gia tăng.

Và điều này xảy ra vào thời điểm kỳ vọng của người tiêu dùng về lạm phát đang tăng vọt. Phát biểu tại một sự kiện ở London trước thông báo của Trump, Dan Ivascyn, giám đốc đầu tư tại công ty trái phiếu khổng lồ Pimco, đã cảnh báo về “rủi ro rằng chừng nào chúng ta còn duy trì trong môi trường lạm phát cao này, thì nó sẽ bắt đầu trở nên trầm trọng hơn”.

Theo Financial Times

Làm thế nào để hiểu được thuế quan của Trump: Một cuốn sách từ những năm 1940 cung cấp hướng dẫn cho những người bối rối

Các nhà đầu tư có thể phân tích chính sách của Donald Trump như thế nào? Đây là một câu hỏi cấp thiết hiện nay, khi thị trường lao dốc sau khi tổng thống Hoa Kỳ công bố mức thuế quan vào thứ Tư, thậm chí còn vượt xa mức thuế bảo hộ của những năm 1930.

Nhìn qua lăng kính của tư duy kinh tế chính thống thế kỷ 20 — dù là của John Maynard Keynes hay những người theo chủ nghĩa thị trường tự do như Milton Friedman — thì những mức thuế quan như vậy có vẻ tự phá hoại một cách kỳ lạ. Thật vậy, cái gọi là ngày giải phóng do Trump tuyên bố có mùi của sự điên rồ kinh tế đến mức các nhà tâm lý học có lẽ sẽ giải thích tốt hơn là các nhà kinh tế.

Tuy nhiên, tôi cho rằng có một nhà kinh tế học có công trình nghiên cứu rất có giá trị vào thời điểm này: Albert Hirschman, tác giả của cuốn sách nổi bật được xuất bản năm 1945, Quyền lực quốc gia và cấu trúc thương mại nước ngoài.

Trong những thập kỷ gần đây, công trình này phần lớn đã bị bỏ qua, như Jeremy Adelman, một nhà sử học tại Princeton, người đã viết tiểu sử của Hirschman, chỉ ra. Không có gì ngạc nhiên. Nhà kinh tế học người Đức gốc Do Thái này đã phải chịu đựng quá nhiều chấn thương trong cuộc nội chiến Tây Ban Nha và nước Đức Quốc xã đến nỗi khi ông đến Đại học Califorshift. nia, Berkeley, với tư cách là một nhà kinh tế, ông quyết định nghiên cứu chủ nghĩa tự cung tự cấp.

Cụ thể hơn, ông đã sử dụng chủ nghĩa bảo hộ tai hại của những năm 1930 để xây dựng một khuôn khổ nhằm đo lường sự cưỡng ép kinh tế và việc thực thi quyền lực bá quyền (từ học thuật có nghĩa là bắt nạt). Tuy nhiên, phân tích này phần lớn bị các nhà kinh tế thương mại bỏ qua vì nó trái ngược với cả tư tưởng kinh tế Keynes và chủ nghĩa tân tự do.

Thay vào đó, tác động chính của cuốn sách này là phân tích luật chống độc quyền. Nhà kinh tế học Orris Herfindahl sau đó đã sử dụng những ý tưởng của Hirschman để tạo ra một chỉ số đo lường mức độ tập trung doanh nghiệp, được Bộ Tư pháp Hoa Kỳ và nhiều tổ chức khác áp dụng.

Tuy nhiên, nếu Hirschman còn sống để chứng kiến ​​Trump công bố chiến lược thuế quan của mình tại Vườn Hồng Nhà Trắng vào tuần này, ông sẽ không hề ngạc nhiên. Những người theo chủ nghĩa tân tự do thường coi chính trị là sản phẩm phái sinh của kinh tế. Nhưng Hirschman lại nhìn nhận vấn đề theo hướng ngược lại, lập luận rằng “miễn là một quốc gia có chủ quyền có thể tự ý cắt đứt hoạt động thương mại với bất kỳ quốc gia nào thì cuộc cạnh tranh giành thêm quyền lực quốc gia sẽ lan rộng trong quan hệ thương mại”.

Và ông coi “thương mại là… một mô hình của chủ nghĩa đế quốc không đòi hỏi phải “chinh phục” để khuất phục các đối tác thương mại yếu hơn”, như Adelman nói. Điều này gần giống với cách các cố vấn của Trump phân tích kinh tế. Nhưng điều này rất khác so với cách Adam Smith hay David Ricardo nhìn nhận dòng chảy thương mại (mà họ cho rằng liên quan đến những đối thủ có quyền lực tương đương).

Một số nhà kinh tế đang nghiêng về điều này Ngay sau khi Trump phát biểu, bộ ba nhà kinh tế người Mỹ — Christopher Clayton, Matteo Maggiori và Jesse Schreger — đã công bố một bài báo phác thảo lĩnh vực “địa kinh tế” đang phát triển, lấy cảm hứng từ Hirschman.

Maggiori thừa nhận rằng khi bộ ba này lần đầu tiên bắt đầu chương trình nghiên cứu này, cách đây bốn năm, “hầu như không ai có vẻ quan tâm” đến những ý tưởng này, vì chúng trái ngược hoàn toàn với khuôn khổ hiện tại. Nhưng ông cho biết, sự quan tâm hiện đang tăng mạnh, dự đoán một sự thay đổi về mặt trí tuệ sắp diễn ra tương tự như những gì đã diễn ra sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Ví dụ, cuộc họp của Hiệp Hội Tài chính Hoa Kỳ năm nay có một phiên họp mới về địa kinh tế, trong đó Maurice Obstfeld, cựu kinh tế trưởng của IMF (và là người hâm mộ Hirschman), đã có bài phát biểu mạnh mẽ.

Công trình này đã đưa ra ba chủ đề mà các nhà đầu tư nên chú ý. Đầu tiên và rõ ràng nhất, phân tích của bộ ba này cho thấy các nước nhỏ sẽ rất nguy hiểm nếu phụ thuộc quá nhiều vào bất kỳ đối tác thương mại lớn nào và họ đưa ra các công cụ để đo lường mức độ dễ bị tổn thương đó.

Thứ hai, họ lập luận rằng nguồn gốc sức mạnh bá quyền của Mỹ hiện nay không phải là sản xuất (vì Trung Quốc kiểm soát các chuỗi cung ứng quan trọng) mà là tài chính và được cấu trúc xung quanh hệ thống dựa trên đồng đô la.

Do đó, thuế quan của Trump về cơ bản là một nỗ lực nhằm thách thức một bá chủ khác (Trung Quốc), nhưng các chính sách của ông về tài chính là nỗ lực nhằm bảo vệ sự thống trị hiện tại. (Tôi cho rằng sự thống trị về sức mạnh công nghệ vẫn còn gây tranh cãi.) Sự khác biệt này quan trọng đối với các quốc gia khác đang cố gắng ứng phó.

Thứ ba, bộ ba này lập luận rằng quyền lực bá quyền không hoạt động theo cách đối xứng. Nếu một kẻ bắt nạt chiếm 80% thị phần, thì thường họ sẽ kiểm soát 100 phần trăm; nhưng nếu thị phần giảm xuống 70%, quyền lực bá chủ sẽ sụp đổ nhanh hơn, vì những kẻ yếu có thể nhìn thấy những lựa chọn thay thế.

Điều này giải thích tại sao Hoa Kỳ không thể kiểm soát được Nga thông qua các lệnh trừng phạt tài chính. Và mô hình này có thể diễn ra rộng rãi hơn nếu các quốc gia khác phản ứng với mức thuế quan mạnh tay của Trump bằng cách hình dung và phát triển các giải pháp thay thế cho hệ thống tài chính dựa trên đồng đô la. Những kẻ bắt nạt có vẻ như bất khả xâm phạm — cho đến khi chúng không còn như vậy nữa.

Phân tích này có gây chán nản không? Đúng. Nhưng không nên bỏ qua điều đó. Và nếu các nhà đầu tư và nhà hoạch định chính sách bị sốc muốn tự cổ vũ mình, họ có thể lưu ý một điều khác: bất chấp mọi khó khăn, Hirschman vẫn là người lạc quan suốt đời — hay “người theo chủ nghĩa khả thi”, như cách ông thích nói. Ông nghĩ rằng con người có thể học hỏi từ lịch sử để cải thiện tương lai.

Trump hiện đang phớt lờ bài học đó và gây ra hậu quả nghiêm trọng. Nhưng không ai khác nên làm như vậy.

Theo Financial Times, ngày 4/4/2025

Các nhà đầu tư trái phiếu đặt cược rằng thuế quan của Trump sẽ gây ra thiệt hại sâu sắc

Trong một cuộc phỏng vấn đầu tiên với tư cách là Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ hồi tháng 2, Scott Bessent đã nói rõ rằng lợi suất trái phiếu, chứ không phải giá cổ phiếu, là số liệu thị trường tài chính mà ông và Tổng thống Donald Trump quan tâm nhất.

Mặc dù ông không giải thích rõ lý do nhưng không khó để đoán. Lợi suất trái phiếu của Hoa Kỳ quyết định giá cho các khoản thế chấp mới. Họ quyết định giá cả và khả năng cung cấp tài chính cho hầu hết các công ty cho vay ở Hoa Kỳ. Và, có lẽ quan trọng nhất đối với Trump là thị trường trái phiếu nắm giữ hầu bao của chính phủ.

Kể từ cuộc phỏng vấn, cổ phiếu Hoa Kỳ đã giảm mạnh – giảm 13% vào giữa buổi sáng hôm qua tại New York. Thị trường chứng khoán ghét sự bất ổn và điều đó không hề thiếu kể từ khi Donald Trump trở lại Nhà Trắng. Việc thay đổi thuế quan, cắt giảm việc làm trong khu vực công trong bối cảnh chính sách của chính phủ bị xáo trộn và sự tấn công rộng rãi hơn vào chủ nghĩa đa phương đã phủ bóng đen lên triển vọng kinh tế. Nhưng giá trái phiếu đã tăng, nghĩa là lợi suất đã giảm.

Trong bối cảnh thị trường trái phiếu toàn cầu đang suy yếu thì đây thực sự là điều ấn tượng. Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm của Nhật Bản, Anh, Đức và Pháp đều tăng trong cùng kỳ. Sự đặc biệt của nước Mỹ vẫn tồn tại trên thị trường trái phiếu, mặc dù không còn trên các chỉ số chứng khoán đang sụt giảm.

Hơn nữa, sự đặc biệt này đã diễn ra mặc dù kỳ vọng lạm phát cao hơn và quỹ đạo nợ ngày càng đáng lo ngại – những mối đe dọa truyền thống của thị trường trái phiếu. Kể từ cuộc phỏng vấn của Bessent, cả các nhà kinh tế tư nhân và thị trường đều đã điều chỉnh tăng dự báo về lạm phát của Hoa Kỳ. Và Văn phòng Ngân sách Quốc hội phi đảng phái không chỉ dự kiến ​​mức nợ liên bang sẽ ngày càng tăng mà còn tăng mức thâm hụt liên bang dự kiến.

Hơn nữa, thị trường đang bàn tán nhiều về cái gọi là Hiệp định Mar-a-Lago liên quan đến việc trao đổi trái phiếu kho bạc mang tính cưỡng chế đối với các đồng minh của Mỹ. Ý tưởng này đã được thảo luận trong báo cáo do Stephen Miran viết trước khi ông trở thành chủ tịch Hội đồng cố vấn kinh tế của Trump. Khi được hỏi về ý tưởng này vào tuần trước, Miran chỉ nói rằng trọng tâm của Tổng thống Trump là thuế quan. Chúng ta không biết bao nhiêu trong số 3,800 tỷ đô la trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ được đánh dấu là nắm giữ chính thức của nước ngoài thuộc sở hữu của các đồng minh, nhưng việc thảo luận về trao đổi nợ khó có thể khuyến khích họ tăng thêm.

Tuy nhiên, bất chấp kỳ vọng lạm phát gia tăng, gánh nặng nợ chính phủ và những lời bàn tán về trao đổi nợ, vẫn chưa có khoảnh khắc Liz Truss nào xảy ra với thị trường Hoa Kỳ.

Điều gì giải thích cho sức mạnh của trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ? Lợi suất trái phiếu giảm đi kèm với số phận của các chính quyền mới có xu hướng khiến người ta lo sợ và thị trường trái phiếu thì thích thú: các chỉ số kinh tế hàng đầu đã giảm mạnh. Nguyên nhân là do tin tức kinh tế xấu thường là tiền đề cho việc cắt giảm lãi suất ngắn hạn, khiến các trái phiếu hiện có lợi suất cao hơn có giá trị hơn. Và họ đang đặt cược rằng nền kinh tế yếu sẽ lấn át mức giá tiêu dùng tăng cao trong tính toán thiết lập lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang.

Sự sụp đổ của các chỉ số hàng đầu phần lớn là do tự thân gây ra. Chuỗi “dữ liệu mềm” — như khảo sát về niềm tin của người tiêu dùng và giám đốc mua hàng sản xuất — phản ánh sự không chắc chắn gia tăng về triển vọng kinh tế. Cả các ngân hàng trung ương và thị trường trái phiếu đều đang theo dõi chặt chẽ các dấu hiệu cho thấy dữ liệu kinh tế khó khăn hơn sẽ bắt đầu đi theo dữ liệu yếu hơn.

Trong một lưu ý có tiêu đề “Sẽ có đổ máu” hôm qua, JPMorgan đã nâng ước tính về nguy cơ suy thoái kinh tế toàn cầu trong năm nay từ 40% lên 60% nếu mức tăng thuế quan được duy trì. Kể từ cuộc phỏng vấn của Bessent vào tháng 2, thị trường trái phiếu đã được định giá dựa trên gần ba lần cắt giảm lãi suất nữa của Cục Dự trữ Liên bang.

Do đồng đô la đóng vai trò chủ đạo trong thương mại toàn cầu, trái phiếu kho bạc cũng có vị trí đặc biệt không chỉ trong hệ thống tài chính toàn cầu mà còn trong bảng cân đối kế toán của các chính phủ và công ty trên thế giới. Điều này đảm bảo rằng nếu nền kinh tế Hoa Kỳ chậm lại mạnh, Fed có thể cắt giảm lãi suất và chính phủ có thể trang trải khoản thâm hụt doanh thu bằng cách phát hành thêm trái phiếu. Và nhu cầu đáng kể đối với trái phiếu kho bạc sẽ còn tăng chừng nào Hoa Kỳ vẫn duy trì quyền bá chủ tiền tệ.

Các nhà giao dịch trái phiếu không thể tưởng tượng được rằng chính quyền sẽ liều lĩnh đến mức đe dọa vị thế tiền tệ dự trữ của đồng đô la bằng cách ban hành ý tưởng trao đổi cưỡng bức. Hoặc ít nhất là họ không muốn định giá nó. Việc mất đi cái gọi là đặc quyền quá đáng này sẽ là một thảm họa. Hơn nữa, những tổn thất này có thể sẽ lan rộng ra ngoài biên giới Hoa Kỳ do tính liên kết của hệ thống tài chính toàn cầu. Vì vậy — có lẽ là trớ trêu — các nhà đầu tư tìm kiếm nơi trú ẩn khỏi thiệt hại kinh tế do thuế quan của Mỹ gây ra vẫn tiếp tục tìm thấy nó trong trái phiếu chính phủ nước này.

“Phố Wall, nơi bạn và tôi đến, đã có cuộc sống tuyệt vời,” Bessent nói với người phỏng vấn. “Dưới chính quyền này, đến lượt Phố Main” Thị trường trái phiếu đang đặt cược rằng chính quyền Trump đang thực hiện hành động tự gây tổn hại về kinh tế. Nếu đúng thì Main Street sẽ phải đợi.