OIL: Lợi thế hạ nguồn giữa khung giá linh hoạt và nhu cầu phục hồi

• OIL đang bước qua nửa sau 2025 với nền tảng cải thiện lợi nhuận nhờ biên gộp/lít tăng lên, cú hích ngắn hạn từ việc giảm chiết khấu DODO đúng thời điểm giá dầu đi lên trong quý 2, cùng một cụm chất xúc tác mang màu sắc “chính sách”: E10 bắt buộc từ 01/01/2026 và triển vọng nhiên liệu bay từ 2026.

• Điểm trừ là định giá đã căng (P/E trượt ~30x), biên lợi nhuận vốn mỏng vẫn dễ tổn thương nếu dầu quay đầu giảm theo quý, và rủi ro dự phòng một lần vẫn còn trong nửa cuối năm.

• Kịch bản cơ sở: OIL phù hợp nhà đầu tư ưa phòng thủ – hưởng lợi từ quy mô và chất xúc tác chính sách – nhưng chưa đủ hấp dẫn để “overweight” nếu mục tiêu là beta chu kỳ mạnh trong rổ dầu khí.

• HSC (5.8.2025): Khuyến nghị MUA VÀO, với giá mục tiêu 12,900 đồng (upside 4.9% so xét từ giá 12,300 đồng), sau khi giá cổ phiếu tăng 6.5% trong 1 tháng qua, OIL đang giao dịch với P/E trượt dự phóng 1 năm là 30.1 lần, thấp hơn 0.7 độ lệch chuẩn so với bình quân từ tháng 1/2023.

Bối cảnh ngành & giá dầu

• Nửa cuối 2025 nhiều khả năng là trạng thái cân bằng: OPEC+ nới dần sản lượng, Mỹ không bùng nổ giàn khoan như khẩu hiệu, cầu tăng nhẹ – kịch bản cơ sở cho Brent 65–75 USD/thùng; nhiều tổ chức quốc tế cũng đặt neo quanh 60–66–66 USD cho cuối năm. Nói thẳng: đừng kỳ vọng “siêu chu kỳ” ngay; biên độ hẹp là kịch bản dễ xảy ra nhất. Điều này tốt cho phân phối – miễn là mặt bằng giá đi theo xu hướng tăng trong từng quý để tránh lỗ tồn kho.
• Về giá dầu, các báo cáo ngành gần nhất đều nghiêng về kịch bản đi ngang trong biên hẹp (~68 USD/thùng Brent) do cung OPEC+/Mỹ nới dần nhưng cầu vẫn trụ, rủi ro địa chính trị được “định giá” phần lớn. Nói thẳng: đây là nền tốt cho phân phối, miễn đường giá theo quý đi lên để tránh lỗ tồn kho.

Triển vọng nhóm ngành dầu khí 2 quý cuối năm 2025

Kết quả kinh doanh mới nhất

• Lợi nhuận thuần Q2/2025 của OIL đạt 181 tỷ đồng (tăng 112% so với cùng kỳ và tăng 164% so với quý trước) nhờ lợi nhuận gộp cải thiện (tăng 7.1% so với cùng kỳ) và lợi nhuận HĐ tài chính (tăng 285% so với cùng kỳ).
• Theo đó, lợi nhuận thuần nửa đầu năm 2025 đạt 209 tỷ đồng (giảm 34.6% so với cùng kỳ, hoàn thành 33.6% dự báo cho cả năm của HSC và bằng 24% dự báo của thị trường).
• Kết quả này phù hợp với dự báo của HSC vì mức lợi nhuận thấp mà OIL ghi nhận trong Q1/2025 đã được phản ánh vào mô hình dự báo lợi
  nhuận.
• Bản chất cú bật quý 2 là do lợi nhuận gộp/lít tăng nhờ OIL giảm chiết khấu cho khách hàng DODO đúng lúc giá dầu bật cuối tháng 6, đồng thời lãi tài chính nhờ chênh lệch tỷ giá.

-> Đây là “đòn bẩy cơ học” của mô hình phân phối khi đường giá đi lên trong quý.

• Ở cấp độ vận hành, biên gộp/lít Q2/25 đạt 724 đồng (+8% YoY; +30% QoQ), nhưng tính 6 tháng chỉ 645 đồng (-10% YoY) – nghĩa là sự cải thiện vẫn chưa bù hết cú “đè” quý 1 khi Brent trung bình thấp. Câu chuyện của OIL vì thế vẫn là “đường giá theo quý” hơn là “mặt bằng năm”.
• Cơ cấu doanh thu cho thấy mảng quốc tế tăng rất mạnh trong Q2 (+82% YoY), trong khi phân phối nội địa giảm 12% YoY – phù hợp bức tranh cầu trong nước trầm hơn. Quy mô này giúp OIL cân bằng nguồn hàng, nhưng biên của phân phối vẫn mỏng và chịu nhịp giá.

Vị thế & lợi thế cạnh tranh

• OIL đứng thứ 2 thị trường phân phối xăng dầu,chiếm 23% thị phần năm 2024, với 866 cửa hàng do công ty quản lý tính tới cuối 3/2025 – một nền tảng vật lý có giá trị trong bối cảnh chuyển đổi sản phẩm (E10) và bối cảnh quy định ngày càng chặt chẽ.
• Sự thống lĩnh của kênh DODO/wholesale (chiếm khoảng 74% sản lượng 2024) là con dao hai lưỡi: tốt khi điều chỉnh chiết khấu hợp lý lúc giá đi lên, nhưng dễ co biên nếu phải “đỡ” đầu ra khi giá đi xuống theo quý.

E10 bắt buộc từ 01/01/2026

• Chính phủ định hướng bắt buộc sử dụng xăng E10 toàn quốc từ 01/01/2026; hiện chỉ OIL và PLX đã sẵn sàng pha chế/bán lẻ và bắt đầu thí điểm từ 01/08/2025.
• Điều này trao cho OIL lợi thế tiên phong kép: (i) biên tốt hơn vì E10 là sản phẩm pha chế (giá trị gia tăng cao hơn phân phối thuần), và (ii) doanh thu dịch vụ pha chế khi các nhà phân phối khác buộc phải mua E10 đã pha sẵn hoặc đầu tư hạ tầng mới. Điểm cần theo dõi là văn bản hướng dẫn/cơ chế giá—chưa ban hành, nên mức độ cải thiện biên vẫn phụ thuộc khung giá cuối cùng.
• Nếu khung giá cho phép phản ánh đúng chi phí pha chế + phí dịch vụ, E10 có thể tạo độ dày biên bền vững thay vì “ăn theo chu kỳ”. Trường hợp cơ chế thắt chặt, tác động sẽ giảm nhưng lợi thế vận hành sớm vẫn giúp OIL giành thị phần trong giai đoạn chuyển đổi.

Cải cách hạ nguồn: “đỡ” biên và dòng tiền

Các dự thảo sửa đổi Nghị định về kinh doanh xăng dầu dự kiến mang lại ba thay đổi lớn:

• Giảm mức tồn kho bắt buộc từ 30 xuống 20 ngày → giảm chi phí tài chính và rủi ro “ôm hàng giá cao”.
• Định giá linh hoạt trong khung trần (bỏ “định mức cứng”) → doanh nghiệp đầu mối có thể tối ưu giá theo điều kiện thị trường/khu vực, mở dư địa biên khi cầu cao hoặc hàng khan.
• Siết tầng trung gian trong chuỗi cung ứng → tăng vai trò của đầu mối có hạ tầng và thương hiệu như OIL/PLX, củng cố vị thế tại kênh bán lẻ.
• Cải cách này hỗ trợ biên ổn định hơn và cải thiện dòng tiền hoạt động (ít tồn kho bắt buộc hơn), qua đó tăng sức chịu đựng khi giá dầu biến động.

Doanh nghiệp có mạng lưới/kho bể lớn như OIL sẽ hưởng lợi trội.

Nhiên liệu bay từ 2026: trục tăng trưởng mới, ít phụ thuộc Brent

• HSC ghi nhận mảng nhiên liệu bay có thể trở thành động lực tăng trưởng cho OIL từ 2026, ăn theo đà phục hồi bền của hàng không–du lịch. Do biên gắn với chu kỳ vận tải và cấu trúc thị trường, đây là mảng đồng biến yếu với Brent, giúp đa dạng hóa lợi nhuận ngoài xăng dầu ô tô truyền thống.
• Khi E10 tạo nền, nhiên liệu bay mở kênh biên thứ hai—quan trọng để “làm dày” P&L trong môi trường giá dầu dao động hẹp.

Điều chỉnh định mức chi phí & kỹ thuật tồn kho

• Từ 7/2024, định mức chi phí vận hành tăng thêm 60 đ/lít với xăng và 140 đ/lít với dầu, nâng trần lên 1,140–1,170 đ/lít. Cộng với việc biên gộp cải thiện mạnh khi giá trong quý đi lên (giảm áp lực lỗ tồn kho), bức tranh biên lợi nhuận có cơ sở ổn định hơn so với 2024.
• Nhưng lưu ý: đây là tấm “đệm mỏng”; nếu đường giá đi xuống trong quý, tồn kho vẫn có thể phản tác dụng.

 

Định giá & so sánh trong rổ dầu khí

HSC (5.8.2025): Khuyến nghị MUA VÀO, với giá mục tiêu 12,900 đồng (upside 4.9% so xét từ giá 12,300 đồng), sau khi giá cổ phiếu tăng 6.5% trong 1 tháng qua, OIL đang giao dịch với P/E trượt dự phóng 1 năm là 30.1 lần, thấp hơn 0.7 độ lệch chuẩn so với bình quân từ tháng 1/2023.

• Ở vùng giá hiện tại, OIL giao dịch quanh P/E trượt 1 năm ~30.1x – không rẻ cho một mô hình phân phối biên mỏng, beta vừa phải.
• Trong cùng rổ dầu khí, nhóm thượng nguồn/dịch vụ (PVS/PVD…) có đòn bẩy chu kỳ rõ ràng hơn nhờ làn sóng giải ngân lớn cho chuỗi dự án khí – điện (Lô B–Ô Môn, Sư Tử Trắng 2B, Lạc Đà Vàng…) từ nay đến 2027–2028.
• Nếu nhà đầu tư cần “nhịp tăng tốc” chu kỳ, các mã dịch vụ có thể hấp dẫn hơn; nếu cần “đi chậm mà chắc” dựa trên chính sách và quy mô bán lẻ, OIL đứng ở phía phòng thủ.

Rủi ro chính

• Thứ nhất, định giá: với P/E ~30x, biên an toàn không dày; bất kỳ cú đảo chiều theo quý của Brent đều có thể “gặm” biên gộp qua cơ chế tồn kho/chiết khấu.
• Thứ hai, rủi ro một lần: khả năng trích lập ~247 tỷ đồng liên quan Nhà máy Nhiên liệu sinh học Phú Thọ trong H2/2025 vẫn treo lơ lửng, có thể làm méo ảnh lợi nhuận báo cáo. Thứ ba, rủi ro chính sách E10: cơ chế giá chưa rõ – nếu margin thực tế thấp hơn kỳ vọng, “câu chuyện E10” sẽ nhạt đi đáng kể.

Quan điểm & khuyến nghị hành động

• Nói ngắn gọn: OIL đáng nắm cho khẩu vị phòng thủ–chính sách, không phải mã “đánh chu kỳ”.
• Tập trung theo dõi ba biến: (i) văn bản hướng dẫn và cơ chế giá E10 (định đoạt phần lớn “premium” pha chế/dịch vụ), (ii) quỹ đạo giá dầu trong từng quý – ưu tiên kịch bản Brent đi lên để tránh lỗ tồn kho, và (iii) tiến độ mảng nhiên liệu bay từ 2026.
• Nếu định giá còn neo quanh ~30x mà chưa có văn bản E10 rõ ràng, chiến lược hợp lý là chờ các nhịp điều chỉnh do biến động dầu để tích lũy thấp – ưu tiên “mua đỏ, bán xanh” theo chu kỳ quý.
• Trên biểu đồ kỹ thuật, OIL có RS =72, thuộc nhóm các cổ phiếu hoạt động tốt trên thị trường. OIL đang tiến về vùng kháng cự cũ, tham khảo điểm mua quanh giá 12,600 đồng. Lưu ý, xét trong nhóm dầu khí, vẫn ưu tiên BSR, PVD và PVS, chờ nhịp pullback để mua bổ sung.