Sam Fleming in London, Martin Arnold in Frankfurt and Colby Smith in Washington

Các thống đốc ngân hàng trung ương khu vực đồng euro đã tổ chức một đêm tiệc khiêu vũ với bài hát chủ đề từ bộ phim Zorba the Greek (Tay Chơi Hy Lạp) vào tuần trước sau khi họ gặp nhau ở Athens và nhất trí ngừng nâng lãi suất lần đầu tiên sau 15 tháng.

Các nhà hoạch định lãi suất có thể được tha thứ vì đã buông xõa sau cuộc họp “bồ câu” một cách đáng ngạc nhiên. Ngay cả những thành viên cứng rắn nhất của hội đồng thống đốc Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB) cũng đồng ý với quyết định không tăng chi phí vay một lần nữa, sau khi lạm phát giảm mạnh ở khu vực sử dụng đồng euro.

“Đó là cuộc thảo luận yên tĩnh nhất mà chúng tôi có trong nhiều tháng qua,” Yannis Stournaras, thống đốc ngân hàng trung ương Hy Lạp, người đã chủ trì cuộc họp tuần trước, nhớ lại. “Rõ ràng là chúng tôi đã thắt chặt chính sách tiền tệ đủ rồi”.

ECB không phải là ngân hàng trung ương duy nhất chọn cách đóng băng lãi suất. Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ, Ngân hàng Canada và Ngân hàng Anh đều giữ nguyên chính sách trong những ngày gần đây, tham gia cùng các ngân hàng trung ương ở các nước từ Cộng hòa Séc đến New Zealand. Ngân hàng trung ương ở một số thị trường mới nổi bao gồm Brazil và Ba Lan đang tiến hành cắt giảm lãi suất trực tiếp.

Việc tạm dừng chu kỳ tăng lãi suất đã dấy lên làn sóng lạc quan trong giới đầu tư trái phiếu rằng các nền kinh tế hàng đầu đang gần đến việc đánh bại làn sóng lạm phát, sau khi tốc độ tăng trưởng giá tiêu dùng giảm hơn một nửa so với mức đỉnh ở các nền kinh tế như Mỹ và Khu vực đồng euro. Jari Stehn, nhà kinh tế trưởng châu Âu của Goldman Sachs, cho biết có “một quan điểm đang gia tăng rằng, vấn đề lạm phát hiện đã được kiểm soát — và tôi có thể nói là đúng như vậy.”

Tuy nhiên, không khí ăn mừng này đã không có mặt đáng kể trong số các nhà hoạch định chính sách tiền tệ — bỏ qua những lễ hội ở Athens. Trong những ngày gần đây, chủ tịch ECB Christine Lagarde, Jay Powell của Fed và Andrew Bailey của Ngân hàng Anh đều tiếp tục khẳng định rằng việc tăng lãi suất thêm vẫn nằm trên bàn thảo mặc dù có dấu hiệu cho thấy lạm phát giá tiêu dùng đang giảm bớt.

Sự trở lại của lạm phát cao vào năm 2021 đã khiến các nhà hoạch định chính sách và các nhà dự báo kinh tế bất ngờ.

Các ngân hàng trung ương đang thận trọng khi lạm phát hạ nhiệt, vì họ không chắc chắn liệu đây có phải là dấu hiệu cho thấy lạm phát đã được kiểm soát hay không. Họ cũng lo ngại rằng việc nới lỏng quá sớm các chính sách tiền tệ có thể khiến lạm phát tăng trở lại.

Joseph Gagnon, cựu nhân viên cấp cao của Fed, hiện đang làm việc tại Viện Kinh tế Quốc tế Peterson, cho biết các ngân hàng trung ương hiện đang ở “điểm đảo chiều” và đây là điểm của mức độ tin tưởng tối thiểu – chứ không phải tối đa – vào triển vọng.

Ông nói: “Khi bạn biết rằng mình đang đi sau đường cong và bạn tốt hơn nên tăng lãi suất nhanh chóng để bắt kịp, bạn sẽ có nhiều niềm tin rằng mình đang làm điều đúng đắn. Nhưng sau đó, khi bạn tiếp cận nơi bạn nghĩ rằng mình có thể đã làm đủ, đó là lúc bạn không chắc chắn về động thái tiếp theo. Đó là nơi họ đang ở.”

Sự thận trọng này là điều dễ hiểu sau khi các nhà hoạch định chính sách đã sai lầm nặng nề về lạm phát cách đây hai năm. Sự phục hồi nhanh chóng của chi tiêu tiêu dùng sau khi phong tỏa, cùng với những tác động kéo dài của tình trạng thiếu hụt chuỗi cung ứng, gói kích thích tài chính khổng lồ của Mỹ và cú sốc giá năng lượng bắt nguồn từ cuộc chiến Ukraine, tất cả đều góp phần làm bùng nổ lạm phát tồi tệ nhất trong nhiều thập kỷ qua ở các nền kinh tế lớn.

Đó là một sự bùng nổ mà các ngân hàng trung ương đã chậm nhận ra cho đến khi họ nhận ra nó có nguy cơ tách rời kỳ vọng lạm phát khỏi mục tiêu 2% của họ.

Các nhà hoạch định chính sách tại Fed, ECB, BoE và các ngân hàng trung ương khác đã bắt đầu một loạt đợt tăng lãi suất điên cuồng bắt đầu từ khoảng hai năm trước, khiến chi phí vay ở châu Âu và Mỹ ở mức cao nhất kể từ trước cuộc khủng hoảng tài chính.

Tại Mỹ, loạt đợt tăng lãi suất tàn khốc đó đã giúp kiềm chế lạm phát CPI xuống 3,7%, thấp hơn nhiều so với mức đỉnh gần 10%. Tuy nhiên, Fed vẫn đang phải đối mặt với một nền kinh tế sôi động đáng ngạc nhiên, đạt mức tăng trưởng hàng năm là 4,9% trong quý gần nhất.

Mặc dù giá cả cao hơn và tiền tiết kiệm giảm sút, chi tiêu của người tiêu dùng vẫn chưa giảm đáng kể. Điều này phần lớn là do thị trường lao động mạnh mẽ, mặc dù báo cáo việc làm tháng 10 yếu hơn dự kiến vào thứ sáu cho thấy một số tín hiệu giảm bớt sắp tới.

Thị trường kỳ vọng các ngân hàng trung ương bắt đầu cắt giảm lãi suất vào năm tới

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) và Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB) đang do dự khi lạm phát hạ nhiệt, vì họ không chắc chắn liệu đây có phải là dấu hiệu cho thấy lạm phát đã được kiểm soát hay không. Họ cũng lo ngại rằng việc nới lỏng quá sớm các chính sách tiền tệ có thể khiến lạm phát tăng trở lại.

Trong một cuộc họp báo tuần này sau quyết định không tăng lãi suất của Fed trong cuộc họp thứ hai liên tiếp, Chủ tịch Fed Jerome Powell đã khẳng định rằng ngân hàng trung ương này chưa đóng cửa với việc thắt chặt tiền tệ hơn nữa. Ông nói: “Chúng tôi hiện không chắc chắn rằng chúng tôi đã đạt đến mức độ như vậy.” khi được hỏi liệu lãi suất hiện đã đủ thắt chặt hay chưa.

Tuy nhiên, Powell đã không cảnh báo thị trường rằng bất kỳ việc thắt chặt nào sắp xảy ra, khiến các nhà đầu tư tự rút ra kết luận của riêng họ, khi họ chuyển sang suy đoán về thời điểm sớm nhất có thể giảm lãi suất.

Powell khẳng định rằng Fed thậm chí còn không có ý tưởng về thời điểm giảm lãi suất. Nhưng việc tăng lãi suất dài hạn trong những tuần gần đây, do các yếu tố bao gồm lo ngại về việc chính phủ vay nợ lớn, đã góp phần thắt chặt đáng kể điều kiện tài chính, củng cố lập luận rằng Fed có thể đứng yên trong thời điểm hiện tại.

Thống đốc Fed thừa nhận rằng điều này có thể loại bỏ nhu cầu ngân hàng trung ương thực hiện các bước bổ sung để kiềm chế nhu cầu kinh tế, mặc dù phần lớn sẽ phụ thuộc vào việc các động thái của thị trường trở nên khó khăn như thế nào.

Sau khi bị chỉ trích rộng rãi vì phản ứng quá chậm với đợt tăng lạm phát lớn nhất trong một thế hệ vào năm ngoái, ECB cũng — giống như Fed — rất lưỡng lự khi tuyên bố chiến thắng trước lạm phát quá sớm. Frederik Ducrozet, trưởng bộ phận nghiên cứu vĩ mô tại Pictet Wealth Management, cho biết: “Điều cuối cùng mà ECB muốn làm là mắc cùng sai lầm bằng cách đánh giá thấp lạm phát lần thứ hai trong hai năm”.

Nhưng trường hợp lãi suất châu Âu đạt đỉnh, thậm chí còn mạnh hơn ở Mỹ. Nền kinh tế khu vực đồng euro đã giảm 0.1% trong quý thứ ba, trong khi lạm phát ở khu vực sử dụng đồng euro cũng giảm xuống dưới 3% lần đầu tiên trong hơn hai năm.

Thành viên hội đồng ECB Isabel Schnabel cảnh báo trong bài phát biểu hôm thứ Năm rằng “chặng đường cuối cùng” của quá trình giảm phát “sẽ không chắc chắn hơn, chậm hơn và gập ghềnh hơn” và có nguy cơ bị “sốc cung” như cuộc xung đột giữa Israel và Hamas phá hoại. Bà nói: “Chúng tôi không thể đóng cửa với việc tăng lãi suất hơn nữa.”

Kinh tế chậm lại

Tuy nhiên, thảo luận của thị trường hiện nay không tập trung vào việc liệu sẽ có thêm đợt tăng lãi suất nữa hay không, mà thay vào đó là thời điểm giảm lãi suất đầu tiên của ECB sẽ đến khi nào. Các nhà kinh tế dự kiến ​​các nhà hoạch định chính sách của ECB sẽ chờ đợi bằng chứng rõ ràng rằng lạm phát đã được kiểm soát trước khi cắt lãi suất. Điều này có thể phụ thuộc vào việc liệu các thỏa thuận lương tập thể với các công đoàn vào mùa xuân tới có cho thấy tốc độ tăng trưởng tiền lương giảm xuống hay không — một bước quan trọng để đưa lạm phát cốt lõi, loại trừ năng lượng và thực phẩm, xuống từ mức hiện tại là 4.3%.

Nếu lạm phát khu vực đồng euro đạt mức dưới 3% một cách bền vững, Thống đốc ngân hàng trung ương Hy Lạp Yannis Stournaras cho rằng việc giảm lãi suất có thể diễn ra “vào giữa năm tới”.

Các ngân hàng trung ương đang lo lắng về lạm phát khi nền kinh tế chậm lại. Họ không chắc chắn liệu lạm phát đã được kiểm soát hoàn toàn hay chưa, và họ lo ngại rằng việc nới lỏng quá sớm các chính sách tiền tệ có thể khiến lạm phát tăng trở lại.

Ngân hàng Trung ương Anh (BoE) đang phải đối mặt với một tình thế tiến thoái lưỡng nan đặc biệt khó khăn. Ngân hàng này đã hạ triển vọng của cả sản lượng và nguồn cung của Vương quốc Anh trong dự báo tháng 11 của mình, khi họ giữ lãi suất ở mức 5.25%, cảnh báo rằng áp lực tiền lương vẫn cao hơn so với dự kiến và tỷ lệ thất nghiệp có thể phải tăng cao hơn dự kiến để kiềm chế giá cả.

Triển vọng của ngân hàng này rất ảm đạm, dự báo tăng trưởng bằng phẳng, cùng với lạm phát cao hơn mục tiêu cho đến cuối năm 2025. Thống đốc BoE Andrew Bailey cho biết ủy ban lãi suất của ngân hàng có quyền tăng lãi suất một lần nữa nếu cần thiết, nhưng nhiều nhà đầu tư cho rằng việc tăng thêm là rất khó xảy ra do nền kinh tế suy yếu và dấu hiệu thị trường lao động đang hạ nhiệt.

Tiffany Wilding, giám đốc quản lý tại Pimco, cho biết mặc dù xu hướng lạm phát tiêu đề ở châu Âu đã chậm hơn một hoặc hai quý so với Mỹ, nhưng hiện tại các nền kinh tế đang đi đúng hướng ở cả hai bờ Đại Tây Dương.

Tuy nhiên, bà nói thêm rằng điều này không nhất thiết có nghĩa là họ đã hoàn toàn thoát khỏi nguy hiểm, một phần bởi vì lý do chính khiến lạm phát giảm là “các tác động liên quan đến đại dịch đang phai nhạt” – chẳng hạn như việc chấm dứt tình trạng gián đoạn chuỗi cung ứng và sự giảm dần của chính sách tài khóa.

Bà hỏi: “Điều mà các ngân hàng trung ương vẫn lo lắng một chút là sau khi chúng ta có những tác động liên quan đến đại dịch đối với lạm phát phai nhạt, xu hướng lạm phát cơ bản sẽ như thế nào? Bạn cần bao nhiêu đau đớn trên thị trường lao động để thực sự đưa lạm phát xuống?”

Trong bối cảnh môi trường địa chính trị bất ổn có nguy cơ gây ra những cú sốc chuỗi cung ứng mới, và triển vọng chuỗi cung ứng bị phân mảnh trong bối cảnh căng thẳng thương mại gia tăng, tuyên bố rằng lạm phát đã được dập tắt hoàn toàn có thể nhanh chóng trở thành suy nghĩ viển vông.

Seth Carpenter, người trước đây từng làm việc tại Bộ Tài chính và Fed và hiện đang làm việc tại Morgan Stanley, cho biết: “Tôi không nghĩ rằng bất kỳ ai trong số họ sẵn sàng đưa ra một biểu ngữ nói rằng ‘nhiệm vụ đã hoàn thành’.”

Ông nói: “Tôi nghĩ rằng 2 năm rưỡi qua đã cho thấy việc dự báo khó khăn như thế nào, và tôi nghĩ rằng có một sự khiêm tốn phù hợp trên toàn cầu các nhà hoạch định chính sách về việc khó biết chắc chắn mọi thứ sẽ đi về đâu.”