DCM: Đỉnh lợi nhuận đã lộ diện, nhưng câu hỏi lúc này là giá ure đã tạo đáy chưa?

• Doanh thu & lợi nhuận: Quý 2/2026, Đạm Cà Mau (DCM) ghi nhận doanh thu thuần 6,712 tỷ đồng (+11.2% YoY, +27.0% QoQ) và lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ 1,068 tỷ đồng (+35.9% YoY) — quý lợi nhuận cao nhất trong 10 quý gần nhất. Lũy kế 6 tháng, LNST đạt 1,856 tỷ đồng (+54.7% YoY), vượt 157% kế hoạch lợi nhuận cả năm chỉ sau hai quý.
• Hoạt động cốt lõi: Biên lợi nhuận gộp Q2 nhảy vọt lên 29.8% (+9.3 điểm % YoY), nhờ giá bán urê bình quân tăng mạnh và sản lượng xuất khẩu vọt lên 173,750 tấn (+129% YoY), bù đắp hoàn toàn cho sụt giảm tiêu thụ nội địa. Urê một mình gánh tới 90% tổng lợi nhuận gộp quý này.
• Động lực & rủi ro: Giá urê thế giới đã rơi khoảng một nửa từ đỉnh sốt giá chiến tranh hồi tháng 4, khiến ít nhất hai công ty chứng khoán phải hạ hoặc cảnh báo hạ dự báo lợi nhuận 2026; trong khi đó, Quyết định 40/2026 về cơ cấu vốn nhà nước — vốn đang được thị trường bàn tán rôm rả — gần như đứng ngoài câu chuyện của riêng DCM.

Nói không ngoa, quý 2/2026 là quý mà Đạm Cà Mau được hưởng trọn một “món quà” địa chính trị hiếm có: chiến sự ở Trung Đông đẩy giá urê thế giới lên mức chưa từng thấy trong nhiều năm, và DCM — với lợi thế xuất khẩu sẵn có — đã tận dụng triệt để.

Doanh thu thuần tăng 11.2% nghe có vẻ khiêm tốn, nhưng đằng sau đó là một câu chuyện biên lợi nhuận thay đổi hẳn cuộc chơi.

Lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ 1,068 tỷ đồng không chỉ tăng 35.9% so với cùng kỳ, mà còn là con số cao nhất trong 10 quý trở lại đây — vượt xa cả những gì các công ty chứng khoán từng kỳ vọng (HSC ghi nhận con số thực tế cao hơn 26% so với dự báo trước đó của họ).

Vấn đề đặt ra cho nửa cuối năm không còn là “DCM có tăng trưởng không” — 6 tháng đầu năm đã trả lời rồi — mà là “đỉnh lợi nhuận này còn giữ được bao lâu”, khi giá urê đã bắt đầu quay đầu giảm mạnh.

Quý đỉnh lợi nhuận, nhưng đến từ đâu

Giá vốn giảm trong khi doanh thu tăng — đây mới là điểm đáng nói nhất.

Doanh thu thuần Q2 tăng 11.2% YoY, nhưng giá vốn hàng bán lại giảm 1.8% xuống còn 4,711 tỷ đồng.

Sự lệch pha này chính là lý do lợi nhuận gộp bùng nổ 61.3% YoY lên 2,001 tỷ đồng, kéo biên lợi nhuận gộp từ 20.6% cùng kỳ lên 29.8% — mức cao thứ hai trong 10 quý gần nhất, chỉ sau quý 4/2025.

Nói thẳng: phần lớn cú nhảy này đến từ tồn kho giá vốn thấp mua trước đợt sốt giá, chứ không phải từ cải thiện hiệu suất sản xuất — tức mang tính một lần, không nên ngoại suy cho các quý sau.

Urê là người hùng duy nhất, các mảng còn lại đều đi lùi.

Doanh thu urê Q2 tăng vọt 60.2% YoY lên gần 3,895 tỷ đồng, với sản lượng tiêu thụ đạt 269,090 tấn (+20% YoY) mà toàn bộ động lực đến từ xuất khẩu — 173,750 tấn, tăng 129% YoY — trong khi tiêu thụ nội địa giảm 35.8% xuống còn 95,340 tấn do giá cao đè nặng lên nhu cầu canh tác của nông dân.

Biên lợi nhuận gộp mảng urê vọt lên 46.0% (từ 35.1% cùng kỳ), và một mình mảng này đóng góp tới 90% tổng lợi nhuận gộp quý — so với mức 69% của quý 2/2025.

Trong khi đó, NPK giảm khoảng 35% doanh thu và biên gộp co lại còn 15.9% (từ 18.1%) do sản lượng sụt giảm mạnh; mảng phân bón nhập khẩu (trading) tuy doanh thu nhích nhẹ nhưng biên lợi nhuận vẫn rất mỏng (6.6%, từ 4%).

Chi phí bán hàng & quản lý gần như gấp đôi — nhưng đừng vội lo, phần lớn sẽ tự co lại.

Khoản mục này tăng 95.9% YoY lên 869 tỷ đồng, đẩy tỷ lệ trên doanh thu từ 7.4% lên 13.0%. Nguyên nhân chính là chi phí vận chuyển tăng theo sản lượng xuất khẩu, cộng với khoản trích lập quỹ phát triển khoa học công nghệ tăng gấp 2.7 lần YoY lên 189 tỷ đồng trong quý — lũy kế 6 tháng khoản này đạt 250 tỷ đồng, tương đương 12.1% lợi nhuận trước thuế (mức trần cho phép là 20%).

Vì đây là khoản trích theo tỷ lệ lợi nhuận, nó sẽ tự thu hẹp nếu lợi nhuận các quý tới giảm — một điểm đáng ghi nhận vì giúp biên lợi nhuận ròng bớt biến động hơn biên gộp thuần túy.

Bảng cân đối kế toán vững hơn vẻ ngoài.

Ngoài 3,120-4,137 tỷ đồng tiền và đầu tư ngắn hạn ghi trên báo cáo, DCM còn có khoảng 3,310 tỷ đồng tiền gửi ngân hàng bị phong tỏa do đi vay nằm trong tài sản ngắn hạn khác — cộng cả ba khoản, tổng tiền và tương đương lên tới khoảng 10,567 tỷ đồng so với nợ vay 3,590 tỷ đồng, tức tiền ròng khoảng 6,977 tỷ đồng trên tổng tài sản 21,837 tỷ đồng.

Vay ngắn hạn tăng gấp đôi lên 3,566 tỷ đồng thực chất là tài trợ thương mại có bảo đảm bằng chính khoản tiền gửi bị phong tỏa, không phải đòn bẩy bù thiếu vốn.

Tồn kho tăng vọt 102.6% YoY lên 5,664 tỷ đồng, nhưng tập trung ở hàng mua đang đi đường (1,032 tỷ đồng, từ chỉ 8 tỷ đầu năm) chứ chưa có dấu hiệu hàng tồn ứ đọng.

ROE trượt 4 quý đạt 24.1%, ROA 13.2% — cả hai đều là mức cao nhất trong 10 quý gần nhất.

Liệu giá Ure chạm đáy 360 USD/tấn có đồng nghĩa với việc cổ phiếu DCM đã chạm đáy?

Giá urê: đáy tạm hay đáy thật?

Đây mới là câu hỏi triệu đô, và thành thật mà nói — chưa ai trả lời dứt khoát được, kể cả các công ty chứng khoán mà quan điểm đang lệch nhau khá rõ.

Cơn sốt giá đến từ một sự kiện địa chính trị cụ thể, không phải cung-cầu tự nhiên.

Xung đột leo thang giữa Mỹ, Israel và Iran cuối tháng 2/2026 làm gián đoạn tuyến vận tải qua eo biển Hormuz, đẩy giá dầu Brent từ vùng 70 USD/thùng lên đỉnh khoảng 118 USD/thùng vào tháng 4/2026 (+69%).

Giá urê thế giới, vốn biến động đồng pha với dầu mỏ, tăng vọt theo — các mức giá tham chiếu tại Brazil, Trung Quốc, Trung Đông và Ai Cập nhảy lên 750-850 USD/tấn vào tháng 4, giá giao ngay có thời điểm vượt 900 USD/tấn.

Rồi giá quay đầu giảm nhanh không kém lúc tăng.

Sau lệnh ngừng bắn tháng 6/2026, Brent hạ về khoảng 88 USD/thùng tính đến giữa tháng 8. Giá urê giảm mạnh về 400-500 USD/tấn cuối tháng 6, và theo cập nhật gần nhất (HSC, tính đến 10/8/2026), phần lớn các mức giá tham chiếu toàn cầu đã ổn định quanh vùng 425-450 USD/tấn — về cơ bản quay lại mặt bằng trước xung đột.

Nhưng có một chi tiết đáng chú ý: Vietcap, viết báo cáo sớm hơn (29/7), ghi nhận giá urê Trung Đông đầu quý 3 chỉ ở mức 390 USD/tấn — thấp hơn 20% YoY và giảm tới 43% so với quý trước.

Chính vì bắt được mức đáy sâu hơn này mà Vietcap trở thành công ty chứng khoán duy nhất trong số các nguồn nêu thẳng rủi ro phải điều chỉnh giảm dự báo LNST 2026 hiện tại của họ (3,200 tỷ đồng, +61% YoY), với lý do giá bán urê bình quân, giá khí đầu vào và chi phí quỹ khoa học công nghệ đều có khả năng đi ngược hướng với dự báo cũ.

Bên bán: nguồn cung đang được “bơm” trở lại từ hai phía.

BVSC dự báo giá urê thế giới nửa cuối năm sẽ dao động trong khoảng 380-440 USD/tấn — giảm khoảng 25% so với mức bình quân nửa đầu năm — chủ yếu do Trung Quốc nối lại xuất khẩu từ cuối tháng 6 với hạn ngạch ban đầu 2-2.6 triệu tấn, có khả năng mở rộng lên 3.3 triệu tấn trong giai đoạn tháng 9-10 khi tồn kho nội địa nước này đã vượt 1.4 triệu tấn — mức cao nhất từ đầu năm.

Cộng thêm việc các nhà máy urê của Nga đã khôi phục sản xuất sau khi sửa xong thiệt hại do UAV tấn công.

HSC cũng đồng quan điểm về phía cung, ước tính Trung Quốc có thể xuất khẩu 2.2-2.8 triệu tấn theo hạn ngạch ban đầu năm 2026, tương đương 3-5% sản lượng giao dịch urê đường biển toàn cầu — đủ lớn để làm mềm giá.

Bên mua: đấu thầu Ấn Độ là biến số ngắn hạn quan trọng nhất.

HSC cho rằng phiên mời thầu nhập khẩu 1.7 triệu tấn của Ấn Độ trong tháng 8/2026 nhiều khả năng sẽ thiết lập mặt bằng giá tham chiếu cho cả nửa cuối năm.

Ngoài Ấn Độ, cầu nhìn chung khá trầm lắng vì phần lớn người mua ở Bắc Bán Cầu đã hoàn tất thu mua cho vụ mùa hiện tại; tồn kho cao tại Ấn Độ, lực mua yếu từ Australia và rủi ro El Niño mạnh lên là những yếu tố tiếp tục ghìm đà tăng giá, dù hoạt động tích trữ theo mùa có thể hỗ trợ phần nào từ quý 4/2026.

Và đây là chỗ các CTCK bất đồng rõ nhất.

ACBS đi ngược số đông: họ kỳ vọng giá urê thế giới tiếp tục giữ trên 400 USD/tấn, thậm chí có thể vượt 500 USD/tấn nếu chiến sự leo thang trở lại, và đặt giả định giá bán bình quân trên 500 USD/tấn cho cả năm 2026 — cao hơn hẳn mức 410 USD/tấn của năm 2025.

Trong khi đó BVSC và HSC nghiêng về kịch bản thận trọng hơn nhiều, với vùng giá 380-450 USD/tấn cho nửa cuối năm.

Sự phân hóa này không phải do ai đó sai — nó phản ánh đúng bản chất của câu chuyện: giá urê hiện tại phụ thuộc vào một biến số khó dự báo là mức độ căng thẳng địa chính trị tại Trung Đông, chứ không chỉ thuần túy cung-cầu nông nghiệp.

Quan điểm của người viết, cập nhật theo dữ liệu giá mới nhất: nhiều khả năng đáy đã hình thành quanh vùng 380-420 USD/tấn, chứ không còn là “đáy tạm” thuần túy chờ thủng thêm như nhận định ban đầu.

Cơ sở là giá đã hai lần chạm vùng 380 USD/tấn (đáy trước xung đột và đáy sau cơn sốt giá) mà không phá thủng, đồng thời phục hồi được lên vùng 440 USD/tấn dù áp lực nguồn cung từ Trung Quốc và Nga đã được thị trường biết trước và phần lớn phản ánh vào giá.

Rủi ro còn lại không nằm ở việc “giá có giảm tiếp hay không” mà ở việc giá có bật tăng đáng kể trở lại hay chỉ đi ngang — vùng 380-450 USD/tấn nhiều khả năng sẽ là biên độ giao dịch chính cho phần còn lại của năm, trừ khi xung đột Trung Đông tái leo thang (yếu tố mà cả ACBS lẫn SHS đều nhắc tới như kịch bản đẩy giá bật tăng trở lại).

Với DCM, điều này có nghĩa quý 3-4 sẽ không còn biên lợi nhuận đột biến như quý 2, nhưng cũng khó có cú sốc giảm giá bán sâu thêm để kéo lợi nhuận về vùng đáy 2024 — kịch bản “hạ nhiệt có kiểm soát” hợp lý hơn kịch bản “sụp đổ”.

Quyết định 40/2026: DCM gần như đứng ngoài cuộc chơi thoái vốn

Quyết định 40/2026/QĐ-TTg, ban hành ngày 5/8/2026 và có hiệu lực ngay, thiết lập khung tỷ lệ sở hữu nhà nước theo ba nhóm ngành: Nhóm I giữ 100% (năng lượng, lương thực, khoáng sản chiến lược, hóa chất cơ bản…), Nhóm II giữ tối thiểu 65% — và phân bón nằm trong nhóm này cùng ngân hàng, hàng không, cảng biển đặc biệt — và Nhóm III giữ trên 50% đến dưới 65% (đầu mối xăng dầu thị phần lớn, một số hạ tầng viễn thông).

Câu chuyện đáng chú ý nhất trong ngành phân bón thực ra thuộc về DPM, không phải DCM.

Mirae Asset (MAS) chỉ đích danh DPM là mã đáng theo dõi nhất: Petrovietnam hiện nắm khoảng 59.59% tại DPM — thấp hơn ngưỡng sàn 65% của Nhóm II — nên có khả năng phải xây dựng phương án nâng tỷ lệ sở hữu trong kế hoạch cơ cấu vốn 2026-2030. MAS xếp mức độ tích cực của câu chuyện này với DPM ở mức “Cao”.

Còn DCM thì sao? Petrovietnam đang sở hữu 75.56% tại DCM — đã vượt xa ngưỡng sàn 65% khá nhiều, theo số liệu cập nhật của ACBS ngày 5/8/2026.

Điều này có nghĩa DCM hoàn toàn không nằm trong diện phải tăng vốn nhà nước bắt buộc như “người anh em” DPM.

Đáng chú ý hơn, trong toàn bộ danh sách “cổ phiếu có khả năng hưởng lợi” từ Quyết định 40 mà MAS liệt kê ở nhóm ngân hàng — phân bón — hóa chất, chỉ có DPM và DDV được nhắc tên; DCM hoàn toàn vắng bóng.

KBSV, trong danh sách theo dõi thoái vốn chi tiết của họ (13 mã gồm MSB, NTP, BCM, HND, QTP, VGC, PVI, VGI, DMC, BSR, GAS, SNZ, GVR), cũng không đưa DCM vào diện cần theo dõi.

Kết luận thẳng thắn: với dữ liệu hiện có, Quyết định 40 gần như là một sự kiện trung tính đối với DCM — không có catalyst thoái vốn (vì tỷ lệ sở hữu nhà nước đã vượt sàn, chưa có dấu hiệu PVN muốn giảm về gần 65% để tăng free-float), cũng không có áp lực phải tăng vốn (khác DPM).

Room khối ngoại còn lại của DCM là 42.6% và tỷ lệ free-float 24.4% — vốn đã tương đối thông thoáng so với nhiều doanh nghiệp nhà nước khác trong danh sách KBSV có free-float dưới 10%.

Nếu có tác động, đó chỉ là gián tiếp: việc PVN buộc phải tăng sở hữu tại DPM (nếu kịch bản này xảy ra) sẽ là tín hiệu cho thấy Nhà nước coi ngành phân bón là lĩnh vực chiến lược cần duy trì chi phối — phần nào củng cố câu chuyện định giá chung của cả nhóm, nhưng không phải là một xúc tác riêng cho cổ phiếu DCM.

Định giá: rẻ có lý do, và lý do đó chính là sự phân hóa dự báo

Giá cổ phiếu DCM đã giảm khoảng 35% từ đỉnh thiết lập vào đầu tháng 3/2026, bất chấp lợi nhuận 6 tháng tăng tới 55%.

Nghịch lý này không khó hiểu nếu đặt cạnh phần phân tích ở trên: thị trường đang chiết khấu trước rủi ro lợi nhuận đã đạt đỉnh trong quý 2 và khó lặp lại khi giá urê hạ nhiệt.

Chính BVSC là bên đưa ra con số cụ thể nhất cho lo ngại này — họ ước tính lợi nhuận thuần quý 3/2026 sẽ giảm 10.2% YoY xuống khoảng 340 tỷ đồng, dù doanh thu vẫn tăng nhẹ 10.4% YoY, tức là biên lợi nhuận đảo chiều thu hẹp ngay quý tới.

Điều thú vị là dự báo lợi nhuận cả năm 2026 giữa các công ty chứng khoán đang chênh nhau khá lớn — từ khoảng 2,213 tỷ đến trên 3,400 tỷ đồng, tức chênh lệch tới hơn 50% giữa hai đầu — nên bảng so sánh dưới đây đáng để nhìn kỹ hơn là chỉ liếc qua khuyến nghị “Mua” chung chung.

Tiêu chí	ACBS (05/08/2026)	HSC (01/08/2026)	SHS (04/08/2026)	VNDIRECT (30/07/2026)	Vietcap (29/07/2026)	TCBS (31/07/2026)	BVSC (T7/2026)
Khuyến nghị	MUA	Mua vào	KHẢ QUAN	Chưa nêu nhãn cụ thể — “chưa thấy áp lực” lên giá mục tiêu	MUA	Chưa nêu khuyến nghị rõ ràng, chỉ đánh giá định giá thấp	OUTPERFORM
Giá mục tiêu (VND/cp)	42,600 (upside ~37%)	49,600 (upside ~58-62%)	36,650 (đã hạ từ 49,500)	49,800	51,000	Không nêu cụ thể	42,000 (upside 34.4%)
Dự phóng doanh thu năm (tỷ VND)	18,078 (+6% YoY)	23,003 (+36% YoY, đang xem xét lại sau KQKD Q2)	19,572 (+18% YoY)	Không nêu con số dự phóng năm mới trong báo cáo	Không nêu con số cụ thể (chỉ nêu 6T đạt ~61% dự báo cũ)	20,456 (+23.0% YoY)	19,182 (+13.1% YoY, đã hạ từ 23,000)
Dự phóng LNST-CĐTS năm (tỷ VND)	2,213 (+15% YoY)	2,732 (+42.7% YoY, đang xem xét lại)	2,504 (+28% YoY)	Không nêu con số dự phóng năm mới trong báo cáo	3,200 (+61% YoY) — chính CTCK này cảnh báo rủi ro phải hạ	2,638 (+34.6% YoY)	2,506 (+30.8% YoY, đã hạ từ 3,030)
Động lực tăng trưởng chính	Giá urê giữ trên 400 USD/tấn, tỷ trọng xuất khẩu 25-30%	Xuất khẩu vượt kỳ vọng, nền sản xuất chi phí thấp, thị phần ~30% urê nội địa	Xuất khẩu tiếp tục dẫn dắt, nhu cầu NK từ Ấn Độ/Campuchia	Xuất khẩu và giá bán urê tăng mạnh	Sản lượng bán cao hơn dự kiến	Chu kỳ giá urê thuận lợi 1H2026, biên gộp mở rộng	Vị thế dẫn đầu Urê/NPK, mở rộng hóa chất (CO2), tài chính vững, cổ tức ổn định
Rủi ro chính	KQKD cuối năm chậm hơn đầu năm	Lợi nhuận nhiều khả năng đã đạt đỉnh Q2, P/E fw ~6 lần	El Niño, công suất urê gần bão hòa, tồn kho urê Trung Quốc cao	Không nêu cụ thể trong bản trích	Giá urê TB thấp hơn dự kiến (390 USD/tấn đầu Q3, -43% QoQ), giá khí đầu vào & chi phí quỹ KHCN cao hơn	Nửa cuối năm khó lặp lại, dư địa xuất khẩu đã cạn (6T đạt 128% KH năm)	Giá urê 2H2026 dự báo giảm ~25% so 1H, LNST Q3 ước giảm 10.2% YoY

Điểm chung xuyên suốt các báo cáo là P/E DCM hiện giao dịch quanh 6-8 lần, thấp hơn khá nhiều so với trung bình lịch sử (BVSC dẫn chứng mức trung bình 5 năm khoảng 11 lần), và nền tảng tài chính — tiền ròng lớn, đòn bẩy thấp, cổ tức tiền mặt đều đặn — đủ vững để chịu được một chu kỳ giá urê hạ nhiệt mà không đe dọa đến khả năng chi trả cổ tức.

Nhưng mức chênh lệch dự báo lợi nhuận hơn 50% giữa các nguồn cũng là lời nhắc rằng: định giá “rẻ” của DCM lúc này gắn chặt với một biến số mà chính các chuyên gia phân tích cũng chưa đồng thuận — giá urê thế giới sẽ neo ở đâu trong 6 tháng còn lại của năm.

Trên đồ thị, RS của DCM là 32, nằm trong số các cổ phiếu hoạt động yếu trên thị trường. Giá cổ phiếu giờ đây, còn nằm dưới cả MA200 ngày. Tuy nhiên, DCM đã có sự kiện Test và Shakeout ở pha C, và có khả năng hướng tới việc tăng điểm ở pha D một khi breakout đường trendline giảm giá. Mục tiêu tăng giá là giành lại MA200 ngày đã mất.

Vì đây là cổ phiếu yếu, nên Elibook Team không khuyến nghị bổ sung thêm vị thế, sau điểm mua gần nhất ở gía 33,500 (giá điều chỉnh sau chia tách).