CSM: Lãi quý 2 đẹp nhờ mua rẻ nguyên liệu, nhưng bão giá cao su Trung Đông đang chờ ở nửa cuối năm

• Doanh thu & lợi nhuận: 1H2026, Công ty Cổ phần Công nghiệp Cao su Miền Nam (Casumina, HSX: CSM) ghi nhận doanh thu thuần 2,253 tỷ đồng (+5.9% YoY, hoàn thành 47% kế hoạch năm), lợi nhuận sau thuế nhảy vọt 40.0% YoY lên 49 tỷ đồng — mức tăng trưởng lợi nhuận đẹp nhất trong nhiều quý trở lại đây.
• Hoạt động cốt lõi: Lốp PCR — mảng chủ lực đóng góp gần 40% lợi nhuận gộp — tăng trưởng bùng nổ với doanh thu 765 tỷ đồng (+22.1% YoY) nhờ sản lượng tiêu thụ đạt 960,000 lốp (+18.3% YoY), khi công suất mới và hợp đồng xuất khẩu với Tireco (Mỹ) cùng lúc phát huy tác dụng.
• Động lực bổ sung: Biên lợi nhuận gộp cải thiện lên 14.1% (tăng 1.3 điểm phần trăm YoY) nhờ “ăn” trọn lô nguyên liệu giá rẻ tích trữ trước khi chiến sự Trung Đông nổ ra — nhưng cũng chính vì lợi thế này sắp hết mà FPTS hạ khuyến nghị từ MUA xuống THEO DÕI, với biên lợi nhuận gộp nửa cuối năm được dự báo lao dốc còn 10.4%.

Casumina vừa khép lại nửa đầu năm 2026 với một bộ số liệu nhìn qua ai cũng thích: doanh thu thuần 2,253 tỷ đồng, tăng 5.9% YoY và đã hoàn thành 47% kế hoạch cả năm.

Nhưng con số đáng nói hơn nằm ở dòng lợi nhuận — lợi nhuận trước thuế tăng 37.1% YoY lên 60 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế tăng thẳng 40.0% YoY lên 49 tỷ đồng, hoàn thành phân nửa kế hoạch năm chỉ sau hai quý. Nhìn tốc độ tăng trưởng này, không ít nhà đầu tư sẽ nghĩ CSM đang bước vào một chu kỳ bứt phá thực sự.

Nhưng tách riêng quý 2, bức tranh bắt đầu lộ vết rạn. Doanh thu quý 2 đạt 1,289 tỷ đồng, đúng nhịp 25% kế hoạch năm — không có gì bất ngờ. Lợi nhuận trước thuế quý 2 chỉ đạt 28 tỷ đồng, tương ứng 23% kế hoạch năm — thấp hơn tỷ lệ hoàn thành doanh thu.

Nói cách khác, biên lợi nhuận đã bắt đầu chững lại ngay trong quý 2, dù con số lũy kế 6 tháng vẫn còn được “gánh” bởi phong độ tốt của quý 1.

Nguyên nhân cốt lõi của toàn bộ câu chuyện tăng trưởng lợi nhuận nửa đầu năm, hoá ra, không hẳn đến từ nội lực kinh doanh mà đến từ một quyết định mua hàng đúng lúc: CSM đã tích trữ nguyên liệu giá rẻ trước khi chiến sự Mỹ – Iran đẩy giá dầu và giá cao su leo thang. Vấn đề là lô hàng giá rẻ đó sắp dùng hết, và hoá đơn nguyên liệu mới — đắt hơn hẳn — đang chờ ở nửa cuối năm.

Bí quyết đằng sau con số lợi nhuận đẹp: mua đúng lúc, PCR gánh team

Biên lợi nhuận gộp nhảy vọt nhờ “đi trước” thị trường nguyên liệu.

Biên lợi nhuận gộp 1H2026 đạt 14.1%, cải thiện 1.3 điểm phần trăm YoY, chủ yếu vì cao su thiên nhiên, cao su tổng hợp và than đen — ba khoản chiếm tới 70% chi phí nguyên vật liệu của CSM — đều được mua và tích trữ từ nửa cuối năm 2025 với giá thấp hơn lần lượt 5.4%, 18.3% và 15.0% so với cùng kỳ.

Đây thực chất là một khoản lợi nhuận “một lần” đến từ tồn kho giá rẻ, chứ không phải cải thiện hiệu quả vận hành bền vững — và FPTS đã nói thẳng điều này: biên lợi nhuận gộp sẽ bắt đầu bị ảnh hưởng tiêu cực ngay từ nửa cuối năm khi doanh nghiệp phải mua nguyên liệu mới với giá cao hơn.

CSM: Kế hoạch lợi nhuận năm 2026 tăng mạnh lên 120 tỷ đồng

Lốp PCR mới thực sự là ngôi sao của quý.

Doanh thu mảng lốp PCR đạt 765 tỷ đồng, tăng 22.1% YoY, nhờ sản lượng tiêu thụ đạt 960,000 lốp (+18.3% YoY) — kết quả cộng hưởng của hai yếu tố: dự án nâng công suất thêm 300,000 lốp/năm (+25% YoY) vận hành từ quý 1/2026, và hợp đồng xuất khẩu cho đối tác Tireco (Mỹ) được thoả thuận tăng thêm 300,000 lốp/năm ngay từ năm 2026.

Lốp TBR cũng góp mặt tích cực với doanh thu 381 tỷ đồng (+4.3% YoY) nhờ sản lượng 104,000 lốp (+4.0% YoY), hưởng lợi từ xu hướng “Radial hoá” đội xe tải – xe buýt tại Việt Nam.

Ngược lại, lốp Bias sụt 5.7% YoY xuống 268 tỷ đồng khi sản lượng giảm 5.3% YoY — bị chính xu hướng Radial hoá kể trên “ăn thịt”; săm lốp xe máy giảm nhẹ 1.7% YoY còn 313 tỷ đồng do thị trường xe máy nội địa đã bão hoà; còn mảng cao su bán thành phẩm giảm mạnh 23.0% YoY xuống 100 tỷ đồng, đúng theo định hướng chủ động thu hẹp của doanh nghiệp.

Chi phí lãi vay là điểm trừ cần lưu ý.

Chi phí tài chính tăng 64.1% YoY do lãi suất vay quý 2/2026 tăng 1.8 điểm phần trăm YoY — một chi tiết nhỏ nhưng đáng theo dõi, vì nếu mặt bằng lãi suất tiếp tục đi lên trong bối cảnh CSM đang vay thêm để tài trợ dự án mở rộng công suất, đây sẽ là lực cản thứ hai bên cạnh áp lực giá nguyên liệu.

Đáng chú ý, ngay trong kế hoạch quý 3/2026 mà chính CSM vừa công bố cũng đã lộ dấu hiệu tương tự: doanh thu mục tiêu 1,300 tỷ đồng (+12% YoY, gồm xuất khẩu 660 tỷ đồng và nội địa 630 tỷ đồng) trong khi lợi nhuận trước thuế mục tiêu chỉ 30 tỷ đồng — gần như đi ngang so với cùng kỳ.

Doanh thu tăng nhưng lợi nhuận không tăng tương ứng, đúng là kịch bản biên lợi nhuận bị pha loãng mà FPTS đã cảnh báo, chứ không phải một dự báo bi quan viển vông.

Cơn bão giá cao su và dầu mỏ Trung Đông: hoá đơn nguyên liệu sắp đến hạn

Chiến sự Mỹ – Iran là biến số lớn nhất của cổ phiếu săm lốp lúc này.

Từ tháng 3/2026, giá dầu liên tục biến động trong khoảng 85 – 117 USD/thùng, tương đương mức tăng từ 23.2% đến 69.5% YoY, theo đúng nhịp leo thang — hạ nhiệt của xung đột quanh eo biển Hormuz.

Thoả thuận ngừng bắn tạm thời đạt được ngày 28/06 đã sụp đổ chỉ 10 ngày sau đó, và Iran tuyên bố tái đóng cửa hoàn toàn eo biển này từ ngày 12/07 — cho thấy rủi ro địa chính trị ở đây chưa hề được giải quyết dứt điểm, chỉ đang tạm lắng.

Biên lợi nhuận gộp nửa cuối năm được dự báo giảm mạnh còn 10.4%, thấp hơn 3.7 điểm phần trăm so với mức 14.1% của nửa đầu năm.

Nguyên nhân: giá cao su thiên nhiên, cao su tổng hợp và than đen trong 2H2026 được dự báo tăng lần lượt 5.0%, 4.7% và 10.0% YoY do gián đoạn nguồn cung dầu mỏ, trong khi khả năng chuyển giá đầu ra của CSM lại bị hạn chế bởi sự cạnh tranh gay gắt từ lốp Trung Quốc giá rẻ hơn.

Điểm an ủi duy nhất: mức tăng giá nguyên liệu dự báo cho 2H2026 vẫn thấp hơn đỉnh điểm thiết lập hồi tháng 3 – 5/2026, nhờ nửa cuối năm là mùa khai thác chính của cao su thiên nhiên và giá dầu đã hạ nhiệt phần nào sau các vòng đàm phán Mỹ – Iran từ tháng 6 — dù vẫn cao hơn 4.3% so với thời điểm trước chiến tranh (tháng 1 – 2/2026).

Dữ liệu thị trường gần nhất cho thấy áp lực này vẫn chưa hạ nhiệt thực sự.

Diễn biến giá cao su thế giới trong suốt tháng 8/2026 tiếp tục là chuỗi ngày tăng liên tiếp trên hầu hết các sàn giao dịch lớn: hợp đồng tại Osaka (Nhật Bản), Thượng Hải (Trung Quốc), Singapore (SICOM) và Thái Lan đều ghi nhận đà đi lên trong các phiên giữa và cuối tháng.

Hiệp hội các nước sản xuất cao su thiên nhiên (ANRPC) dự báo nguồn cung cao su tự nhiên toàn cầu năm 2026 chỉ đạt khoảng 15.31 triệu tấn trong khi nhu cầu tiêu thụ lên tới 15.41 triệu tấn — một khoảng thiếu hụt cấu trúc gần 101,000 tấn, và đây mới chỉ là năm đầu của một chu kỳ thâm hụt được dự báo còn kéo dài.

Điều này củng cố thêm cho nhận định của FPTS rằng ngành cao su đang đối mặt tình trạng thâm hụt nguồn cung dài hạn — tức áp lực giá nguyên liệu lên CSM không chỉ là câu chuyện của riêng chiến sự Trung Đông trong một, hai quý, mà là một xu hướng nền khó đảo ngược nhanh.

Độ nhạy với giá dầu cho thấy biên độ ảnh hưởng thực tế không quá khốc liệt.

Theo tính toán độ nhạy của FPTS, nếu giá dầu dao động trong khoảng 72 – 108 USD/thùng (tương ứng thay đổi từ -20% đến +20% so với kịch bản cơ sở 90 USD/thùng), lợi nhuận sau thuế năm 2026 của CSM sẽ dao động trong khoảng 71.4 – 76.4 tỷ đồng, kéo theo định giá cổ phiếu biến động chỉ từ 15,046 đến 15,431 đồng/cổ phiếu — biên độ dao động khá hẹp, quanh ±1.3%.

Nói cách khác, rủi ro giá dầu là có thật và đã được phản ánh trong dự báo, nhưng không đủ lớn để một mình làm đổ vỡ toàn bộ luận điểm đầu tư của CSM.

Cửa tăng trưởng dài hạn: mở rộng công suất PCR, lợi thế thuế Mỹ — và rủi ro phụ thuộc một khách hàng

Câu chuyện tăng trưởng thật sự của CSM nằm ở lốp PCR, không phải ở biên lợi nhuận ngắn hạn.

Doanh nghiệp đang triển khai hai giai đoạn nâng công suất: giai đoạn 1 thêm 300,000 lốp/năm (+25% YoY, từ 1.2 triệu lên 1.5 triệu lốp/năm) đã vận hành từ quý 1/2026, và giai đoạn 2 thêm 600,000 lốp/năm (+40% YoY, nâng lên 2.1 triệu lốp/năm) với vốn đầu tư 368.7 tỷ đồng, đã khởi công từ tháng 3/2026 và dự kiến vận hành từ quý 1/2027.

Nhờ đó, FPTS dự báo sản lượng tiêu thụ lốp PCR năm 2026 đạt khoảng 1,885,000 lốp (+19.2% YoY, tương đương 126% công suất thiết kế), tiếp tục lên 2,190,000 lốp năm 2027 (+16.1% YoY) và 2,490,000 lốp năm 2028 (+13.9% YoY, chạm trần 120% công suất thiết kế) — sau đó doanh thu sẽ hạ nhiệt tăng trưởng khi sản lượng đã kịch trần.

Tireco (Mỹ) vừa là động lực, vừa là rủi ro tập trung lớn nhất.

Đối tác này chiếm tới 80% sản lượng tiêu thụ lốp PCR của CSM. Hợp đồng xuất khẩu vừa được thoả thuận tăng thêm 300,000 lốp/năm ngay từ 2026, nâng tổng sản lượng cam kết lên 1,500,000 lốp/năm (+25% so với hợp đồng cũ), và kỳ vọng tiếp tục tăng thêm 300,000 lốp/năm mỗi năm trong hai năm 2027 – 2028, đưa mức cam kết lên 1,800,000 lốp/năm vào 2027 (+20.0% YoY) và 2,100,000 lốp/năm vào 2028 (+16.7% YoY).

Động lực phía sau là nhu cầu lốp PCR thay thế tại Mỹ được dự báo tiếp tục tăng trưởng — theo IMARC, nhu cầu lốp xe tại Mỹ tăng với tốc độ 1.3%/năm giai đoạn 2025 – 2030, trong đó phân khúc lốp thay thế chiếm tới 81% nhu cầu — cộng với tuổi thọ trung bình đội xe lưu hành tại Mỹ đã lên mức cao kỷ lục khoảng 12.5 năm, kéo dài chu kỳ cần thay lốp.

Lợi thế thuế quan mới là “con át chủ bài” ít người để ý.

Với thương hiệu Milestar (thuộc Tireco, quy mô tiêu thụ khoảng 4 triệu lốp/năm), CSM hiện là nhà cung cấp lớn nhất với khoảng 1.2 triệu lốp (chiếm 30% thị phần), vượt trên Nankang của Đài Loan (khoảng 1 triệu lốp, 25%) và nhóm còn lại từ Thái Lan, Campuchia, Trung Quốc (45%).

Lý do CSM giữ được vị thế này nằm ở cơ cấu thuế nhập khẩu vào Mỹ: lốp PCR từ Việt Nam chỉ chịu thuế chống bán phá giá 0% và thuế chống trợ cấp 3.01% – 6.46%, trong khi Đài Loan chịu thuế chống bán phá giá lên tới 20.04% – 101.84%, Thái Lan 14.62% – 21.09%, và đặc biệt Trung Quốc bị áp cả hai loại thuế ở mức cực cao — chống bán phá giá 76.46% – 87.99% và chống trợ cấp 20.73% – 116.73%.

Đây chính là “hàng rào bảo hộ tự nhiên” giúp CSM duy trì và mở rộng thị phần trong chuỗi cung ứng cho Tireco mà không cần cạnh tranh trực tiếp bằng giá.

Nhưng phụ thuộc một khách hàng lớn luôn là con dao hai lưỡi.

Với 80% sản lượng PCR dồn vào một đối tác duy nhất, bất kỳ biến động nào trong hoạt động kinh doanh của Tireco, hay bất kỳ điều chỉnh chính sách thương mại nào từ phía Mỹ, cũng có thể tạo ra điểm nghẽn tạm thời cho CSM — một rủi ro mang tính cấu trúc mà nhà đầu tư cần theo dõi song song với câu chuyện tăng trưởng công suất.

Cạnh tranh từ lốp Trung Quốc giá rẻ hơn từ 10% đến 25% ở phân khúc trung cấp – bình dân cũng là áp lực thường trực, nhất là khi nhóm này đang chiếm tới 22% giá trị xuất khẩu lốp xe toàn cầu.

Định giá & khuyến nghị: THEO DÕI, không còn “ngon” như trước

FPTS khuyến nghị THEO DÕI đối với cổ phiếu CSM, với giá mục tiêu 15,250 đồng/cổ phiếu, cao hơn 5.5% so với giá đóng cửa ngày 06/08/2026 là 14,450 đồng/cổ phiếu.

Đây là một bước lùi so với khuyến nghị MUA đưa ra hồi tháng 12/2025 (giá khuyến nghị khi đó 14,800 đồng/cổ phiếu) — không phải vì triển vọng kinh doanh xấu đi, mà vì thị giá đã chạy khá tốt trong thời gian qua và không còn nhiều dư địa upside so với giá mục tiêu.

Nhà đầu tư quan tâm có thể cân nhắc vùng mua quanh 13,250 đồng/cổ phiếu (tỷ suất sinh lời kỳ vọng 15%) và vùng chốt lời quanh 17,550 đồng/cổ phiếu (vượt giá trị nội tại 15%).

Cho cả năm 2026, FPTS dự báo doanh thu thuần đạt 4,421 tỷ đồng (+6.7% YoY), biên lợi nhuận gộp giảm 0.6 điểm phần trăm YoY xuống 12.3%, lợi nhuận trước thuế 92 tỷ đồng và lợi nhuận sau thuế 74 tỷ đồng (+73.6% YoY — mức tăng ấn tượng này một phần đến từ nền so sánh thấp của năm 2025, khi CSM phải ghi nhận khoản chi phí khác 22 tỷ đồng do hoàn nhập thuế giá trị gia tăng đầu vào không đủ điều kiện khấu trừ).

Đáng chú ý, con số lợi nhuận trước thuế 92 tỷ đồng này của FPTS lại thận trọng hơn hẳn so với chính kế hoạch nội bộ của CSM: nếu tính theo đúng tỷ lệ hoàn thành mà doanh nghiệp công bố sau nửa năm (47% doanh thu và 50% lợi nhuận trước thuế), kế hoạch cả năm ngầm định của ban lãnh đạo rơi vào khoảng 4,800 tỷ đồng doanh thu và 120 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế — cao hơn khoảng 23% so với dự báo của FPTS.

Khoảng cách này phản ánh đúng tinh thần thận trọng của báo cáo: rủi ro giá nguyên liệu nửa cuối năm là có thật, và giới phân tích đang chọn cách nhìn ít lạc quan hơn chính doanh nghiệp.

Nhìn xa hơn giai đoạn 2026 – 2030, bức tranh lại tích cực trở lại: FPTS dự báo doanh thu tăng trưởng với tốc độ 7.8%/năm trong giai đoạn 2026 – 2028 trước khi hạ nhiệt còn 1.0%/năm giai đoạn 2028 – 2030 khi sản lượng PCR chạm trần công suất, trong khi biên lợi nhuận gộp phục hồi từ 12.3% (2026) lên 17.3% (2030) nhờ giá dầu hạ nhiệt sau kỳ vọng kết thúc chiến tranh và chi phí khấu hao giảm 46.6% trong giai đoạn 2029 – 2030 khi các dây chuyền cũ hết khấu hao.

Theo đó, lợi nhuận sau thuế được dự báo tăng trưởng với tốc độ bình quân 40.4%/năm trong cả giai đoạn 2026 – 2030 — con số đủ hấp dẫn để giữ CSM trong danh sách theo dõi, chỉ là chưa phải lúc để mua đuổi ở vùng giá hiện tại.

Trên đồ thị, RS của CSM là 70, hoạt động khá tốt trong thời gian vừa qua. CSM hiện tại đang thoái lùi về MA200 ngày và nằm dưới MA50 ngày. Vùng giá quanh 13,200 mang tới điểm hỗ trợ mạnh để tiến hành mua trading T+.

Cổ phiếu đang trong qua trình xây lại nền giá sau chuỗi tăng giá tốt từ đáy tháng 6, khi giá dầu bắt đầu hạ nhiệt.

Đồ thị giá của CSM tương quan mạnh với đồ thị của giá dầu. Với việc kỳ vọng giá dầu tạo đỉnh quanh 90 đôla và giảm giá về 60 đôla, CSM sẽ hoạt động tốt trong thời gian tới.