VGI: Canh bạc Dominica và cách công ty “thuần hóa” rủi ro tỷ giá

• Mở rộng thị trường: VGI vừa chính thức trúng thầu 240 MHz phổ tần tại Cộng hòa Dominica (tổng giá trị tham chiếu 104 triệu USD, giấy phép 20 năm) — thị trường quốc tế mới đầu tiên sau 8 năm gián đoạn kể từ Myanmar (2018), nâng tổng số thị trường hoạt động lên 9. Tổng vốn đầu tư dự kiến cho thương vụ này khoảng 560 triệu USD, và HSC chưa hề đưa khoản này vào mô hình định giá hiện tại.
• Dịch vụ số: Từ nền tảng hơn 80 triệu thuê bao viễn thông, VGI đã chuyển đổi thành công khoảng 80% sang người dùng ví điện tử, đạt quy mô khoảng 66 triệu người dùng. Toàn bộ các công ty ví điện tử đều báo lãi trong năm 2025, và các mảng phi viễn thông đã đóng góp hơn 15% tổng doanh thu — mục tiêu nâng lên 17-25% vào năm 2030.
• Rủi ro & định giá: Dư nợ vay bằng USD đã giảm từ 700 triệu USD (2015) xuống còn 150 triệu USD (2025), giúp kiểm soát rủi ro tỷ giá hiệu quả hơn nhiều so với một thập kỷ trước. HSC khởi động khuyến nghị lần đầu với mức Tăng tỷ trọng, giá mục tiêu 96,000 đồng.

VGI vừa khép lại một thập kỷ mà nói không ngoa là đầy sóng gió: lỗ tỷ giá gần 4,000 tỷ đồng trong một năm tệ nhất, lỗ lũy kế kéo dài 8 năm liên tục, và một bản báo cáo kiểm toán bị ngoại trừ suốt từ 2018. Nhưng đúng lúc những “bóng ma” quá khứ ấy gần như đã được xử lý dứt điểm, công ty lập tức tung ra một nước đi mà 8 năm qua không dám làm: đặt chân vào một thị trường hoàn toàn mới. Đó là tín hiệu rõ ràng nhất cho thấy VGI tự tin mình đã bước sang một chu kỳ khác.

Cộng hòa Dominica — nền kinh tế lớn nhất vùng Caribbean — là điểm đến. Nhưng đây không phải kiểu thị trường sơ khai mà VGI vẫn quen thuộc trong suốt gần hai thập kỷ qua. Đây là một thị trường đã bão hòa, nơi hai ông lớn nắm gần trọn thị phần.

Nói cách khác, VGI đang tự đưa mình vào một bài kiểm tra hoàn toàn khác với công thức đã làm nên tên tuổi của họ — và điều đó khiến câu chuyện Dominica trở thành phép thử thú vị nhất của VGI trong nhiều năm.

Khép lại một thập kỷ sóng gió, mở ra chu kỳ mới

Ba giai đoạn đau đầu đã lùi vào dĩ vãng.

Giai đoạn 2015-2020, VGI gánh khoản lỗ tỷ giá lũy kế 16,100 tỷ đồng tại các thị trường Châu Phi khi đồng nội tệ mất giá mạnh trong bối cảnh nợ vay USD còn cao.

Giai đoạn 2019-2023, công ty phải trích lập dự phòng tổng cộng 13,900 tỷ đồng cho các khoản phải thu quá hạn từ Nexttel (Cameroon — nơi VGI mất quyền kiểm soát từ 2018 do mâu thuẫn với đối tác địa phương) và Mytel (Myanmar — nơi cuộc đảo chính 2021 làm gián đoạn hoạt động nhiều năm).

Hệ quả là lợi nhuận chưa phân phối của VGI rơi vào trạng thái âm liên tục từ năm 2016 đến 2023, và báo cáo kiểm toán hợp nhất mang ý kiến ngoại trừ suốt từ 2018 đến nay.

Nhưng lợi nhuận cốt lõi chưa bao giờ thực sự xấu — nó chỉ bị che khuất.

Nếu loại trừ lãi/lỗ tỷ giá và chi phí dự phòng, LNTT “cốt lõi” của VGI vẫn tăng trưởng với tốc độ CAGR 25% trong giai đoạn 2015-2025 — một con số không hề tệ ngay cả khi so với bức tranh lợi nhuận thuần đầy biến động bên ngoài.

Năm 2024, công ty chính thức xóa sạch lỗ lũy kế; năm 2025, lợi nhuận thuần đạt 9,303 tỷ đồng (tăng 65.3% YoY) trên nền doanh thu 44,271 tỷ đồng (tăng 25.2% YoY), còn báo cáo tài chính công ty mẹ đã nhận ý kiến chấp nhận toàn phần — chỉ còn duy nhất điểm ngoại trừ liên quan đến Nexttel ở báo cáo hợp nhất, và HSC cho rằng điểm này nhiều khả năng sẽ được tháo gỡ ngay trong 2026.

Nửa đầu năm 2026 tiếp tục xác nhận xu hướng: doanh thu tăng 29% YoY, lợi nhuận thuần tăng 126% YoY, còn LNTT cốt lõi tăng 68% YoY lên 10,254 tỷ đồng.

Chính sự “sạch sẽ” này mới là điều kiện cần để VGI dám mạo hiểm trở lại.

Với vị thế tiền mặt thuần 40,000 tỷ đồng cuối năm 2025 và tỷ lệ nợ vay/tổng tài sản chỉ còn 6.2% (so với 42.1% năm 2015), VGI hiện có dư địa tài chính để tài trợ một canh bạc mở rộng quy mô lớn mà không cần vay nợ thêm đáng kể — điều gần như bất khả thi một thập kỷ trước.

VGI: Lợi nhuận tăng vọt 46.7% quý 2, nhưng Quyết Định 40 mới là bài toán khó nhất của 2026

Dominica: canh bạc greenfield đầu tiên sau 8 năm

Cuộc đấu giá chỉ có hai người thắng.

Ngày 20/8/2026, Cơ quan Quản lý Viễn thông Dominica (INDOTEL) công bố VGI trúng thầu 240 MHz phổ tần qua đấu giá công khai, gồm 40 MHz băng 700 MHz, 100 MHz băng 2.3 GHz và 100 MHz băng 3.6 GHz, thời hạn cấp phép 20 năm, tổng giá trị tham chiếu 104 triệu USD.

Đáng chú ý, phiên đấu giá này chỉ ghi nhận đúng hai nhà mạng trúng thầu — VGI và Claro, nhà mạng đang thống lĩnh thị trường.

Trong vòng 90 ngày tới, VGI phải hoàn tất lập pháp nhân tại Dominica và ký hợp đồng nhượng quyền viễn thông với INDOTEL.

Đây là lần đầu tiên sau 8 năm (kể từ Myanmar năm 2018) VGI thâm nhập một thị trường hoàn toàn mới, và cũng là lần đầu tiên công ty làm điều này với tư cách một nhà mạng “greenfield” — nghĩa là xây dựng từ con số 0, không thông qua liên doanh với đối tác bản địa như phần lớn các thị trường trước đây.

Đây là một thị trường “khác chất” so với công thức quen thuộc của VGI.

Dominica có dân số 11.5-11.6 triệu người, GDP bình quân đầu người khoảng 10,800-11,000 USD — cao hơn hẳn mặt bằng dưới 3,000 USD tại 8 thị trường hiện hữu của VGI — và tỷ lệ thâm nhập di động đã ở mức bão hòa (khoảng 95% năm 2025).

Thị trường mang cấu trúc gần như độc quyền đôi: Claro và Altice nắm giữ tới 97% thị phần (Claro 64%, Altice 33%), trong khi Viva — nhà mạng còn lại — chỉ có khoảng 3%.

Nói thẳng ra: đây không phải kiểu thị trường sơ khai, ít cạnh tranh mà VGI vẫn quen “đi trước đón đầu” — đây là một trận đấu trực diện với hai đối thủ đã cắm rễ vững chắc.

Nhưng VGI không đi vào trận này tay không — họ đã có một bài kiểm tra tương tự và vượt qua nó ngoạn mục.

Peru được xem là “bản thiết kế mẫu” gần nhất: cũng là một quốc gia Mỹ Latinh nói tiếng Tây Ban Nha, cũng có tỷ lệ thâm nhập di động cao và các nhà mạng hiện hữu đã vững chân từ trước.

VGI (thông qua vai trò tư vấn chiến lược cho Bitel — nhà mạng do Viettel thành lập và sở hữu tại Peru từ năm 2014) đã giúp Bitel có lãi chỉ sau 2 năm ra mắt, và đến cuối 2025 đã vươn lên vị trí nhà mạng lớn thứ hai tại Peru với khoảng 24% thị phần — dù gia nhập muộn hơn tất cả đối thủ.

Đó là bằng chứng thực tế rằng năng lực gia tăng thị phần của VGI không chỉ có tác dụng ở những thị trường sơ khai, ít cạnh tranh.

Điều đáng lưu ý nhất về mặt tài chính: HSC hiện chưa hề đưa Dominica vào bất kỳ dự báo lợi nhuận hay mô hình định giá nào.

Với tổng vốn đầu tư dự kiến khoảng 560 triệu USD cho giai đoạn xây dựng hạ tầng ban đầu, chi tiêu vốn của VGI trong 2026-2028 nhiều khả năng sẽ tăng đáng kể so với mức nền hiện tại (12% doanh thu), và mảng kinh doanh mới này gần như chắc chắn sẽ lỗ trong những năm đầu vận hành — một mô-típ quen thuộc trong ngành viễn thông vốn đòi hỏi vốn đầu tư khổng lồ trước khi có lãi.

HSC đánh giá mức lỗ này sẽ “tương đối khiêm tốn” nhờ bảng cân đối kế toán cực kỳ dồi dào tiền mặt của VGI, và điều quan trọng hơn: giá mục tiêu 96,000 đồng hiện tại là một con số chưa hề tính đến khả năng Dominica thành công — nghĩa là đây là phần “quyền chọn miễn phí” (optionality) mà nhà đầu tư đang không phải trả tiền, ít nhất là cho tới khi VGI chính thức triển khai dịch vụ thương mại tại đây.

“Xây dựng trước, khai thác sau”: công thức đã tạo ra 7/8 thị trường dẫn đầu

Logic kinh tế đơn giản nhưng ít công ty dám theo đuổi triệt để.

Ngành viễn thông đòi hỏi chi phí vốn ban đầu cực lớn để phủ sóng toàn quốc — đầu tư nhỏ giọt sẽ lãng phí nguồn lực vì khách hàng không chọn nhà mạng phủ sóng kém.

VGI chọn cách ngược lại: đổ vốn mạnh ngay từ đầu để thiết lập vùng phủ sóng toàn quốc trước khi làn sóng nhu cầu thực sự bùng nổ, rồi mới tối ưu hóa khai thác.

Tính đến nay, độ phủ sóng mạng lưới của VGI đã đạt 90-97% dân số tại 8 thị trường đang hoạt động, dẫn đầu về hạ tầng tại 7/8 thị trường (trừ Tanzania).

Kết quả cụ thể của công thức này gây ấn tượng mạnh.

Khi Metfone gia nhập thị trường Campuchia năm 2009 — vốn đã có 7 nhà mạng cạnh tranh và Mobitel thống lĩnh với khoảng 50% thị phần — chỉ mất 2 năm để vươn lên vị trí số 1 nhờ vùng phủ sóng vượt trội.

Tại Burundi, Lumitel gia nhập năm 2014 ngay giữa khủng hoảng chính trị, khi các nhà mạng khác phải tạm dừng hoạt động và sơ tán nhân sự — Lumitel chọn ở lại, thu hút 600,000 thuê bao chỉ trong tháng đầu tiên và vượt mốc 1 triệu thuê bao (tương đương 10% dân số) sau 4 tháng, tốc độ giành thị phần nhanh nhất lịch sử công ty.

Tại Myanmar, sau biến cố chính trị 2021 khiến Telenor và Ooredoo rút lui hoàn toàn, Mytel chọn bám trụ và biến khoảng trống đó thành cơ hội mở rộng. Tính đến nay, VGI nắm vị thế dẫn đầu tại 7/8 thị trường với thị phần dao động 39-88%.

ARPU cao bất ngờ là phần thưởng cho chiến lược này.

Dù hoạt động tại các nước có thu nhập bình quân đầu người thấp (phần lớn dưới 2,000 USD), ARPU bình quân của VGI đạt 6.9 USD/tháng — cao hơn cả mức bình quân tại Việt Nam (5.0 USD) và mức bình quân di động toàn cầu (6.2 USD theo PwC).

Nguyên nhân một phần đến từ việc các thị trường Châu Phi có thời lượng đàm thoại dài hơn và ít phụ thuộc Wi-Fi miễn phí hơn so với Việt Nam.

Kết hợp với việc cạnh tranh ít gay gắt hơn do rủi ro chính trị khiến nhiều đối thủ quốc tế rút lui, VGI đã đạt tốc độ tăng trưởng doanh thu CAGR 5 năm (2020-2025) ở mức 18%, bỏ xa mức bình quân 4% của các công ty viễn thông cùng ngành trên toàn cầu.

Ví điện tử: từ dịch vụ đi kèm thành trụ cột thứ hai

Chuyển đổi quy mô lớn nhất trong hệ sinh thái VGI không nằm ở viễn thông.

Tận dụng tệp khách hàng viễn thông sẵn có, VGI đã chuyển đổi thành công khoảng 80% thuê bao di động sang người dùng ví điện tử, đạt quy mô khoảng 66 triệu người dùng — một con số đủ lớn để đứng độc lập như một mảng kinh doanh riêng chứ không chỉ là dịch vụ giá trị gia tăng.

ông ty hiện vận hành 5 ví điện tử tại 5 thị trường (E-Mola tại Mozambique, Halopesa tại Tanzania, Lumicash tại Burundi, Mosan tại Timor-Leste, E-money tại Campuchia), cùng với các công ty con hạ tầng viễn thông và một đơn vị dịch vụ tài chính tại Haiti (Nattransfer) — tổng cộng 8 trong số 14 công ty con của VGI hoạt động ngoài mảng viễn thông thuần túy.

Mô hình kiếm tiền khá tinh tế: miễn phí cho người dùng, thu tiền từ nơi khác.

Để giữ chân người dùng, VGI miễn phí phần lớn giao dịch trong ví điện tử, thay vào đó thu lợi nhuận từ hai nguồn: phí hoa hồng dựa trên giao dịch từ các đơn vị chấp nhận thanh toán, và cung cấp giải pháp chấm điểm tín dụng cho các ngân hàng.

Đây là một nước cờ khôn ngoan tại các thị trường mà tỷ lệ dân số có tài khoản ngân hàng còn rất thấp — dao động từ khoảng 13% đến 64% tùy quốc gia, thấp hơn nhiều so với 71% tại Việt Nam.

Ở những nơi này, khối lượng giao dịch xử lý qua ví điện tử của VGI thậm chí tương đương hoặc vượt qua hệ thống ngân hàng truyền thống.

Con số quan trọng nhất: toàn bộ mảng này đã có lãi.

Trong năm 2025, mảng kinh doanh ví điện tử của VGI tại tất cả các thị trường đều báo lãi — không còn là khoản đầu tư “đốt tiền” chờ ngày sinh lời.

Các mảng kinh doanh phi viễn thông (ví điện tử, hạ tầng mạng, dịch vụ tài chính) đóng góp hơn 15% tổng doanh thu năm 2025, và VGI đặt mục tiêu nâng tỷ trọng này lên 17-25% vào năm 2030.

Đây là động lực chiến lược quan trọng trong bối cảnh một số thị trường cốt lõi — đặc biệt Đông Nam Á — có thể chạm ngưỡng bão hòa viễn thông trong 5 năm tới; ví điện tử và các dịch vụ số khác chính là không gian tăng trưởng thứ hai để VGI không phải phụ thuộc hoàn toàn vào việc mở thêm thị trường viễn thông mới như Dominica.

Rủi ro tỷ giá: đã hạ nhiệt nhưng chưa biến mất

VGI đối mặt với rủi ro tỷ giá ở hai tầng khác nhau, và đây là điểm nhiều nhà đầu tư hay nhầm lẫn.

Tầng thứ nhất là rủi ro giao dịch tại từng công ty con: khi công ty con vay nợ bằng USD trong khi đồng tiền chức năng là nội tệ, đồng nội tệ mất giá sẽ làm giá trị quy đổi khoản nợ USD phình to, tạo ra khoản lỗ tỷ giá trực tiếp trên báo cáo kết quả kinh doanh — và khoản lỗ này chuyển thẳng vào báo cáo hợp nhất của VGI.

Tầng thứ hai là rủi ro chuyển đổi báo cáo tài chính: khi hợp nhất BCTC của các công ty con nước ngoài (lập bằng đồng tiền chức năng sở tại) sang VND, chênh lệch tỷ giá phát sinh được ghi nhận vào vốn chủ sở hữu chứ không phải vào kết quả kinh doanh, và chỉ được kết chuyển khi thanh lý công ty con liên quan.

Cách VGI phòng ngừa: giảm nợ vay USD là vũ khí chính, chứ không phải phái sinh.

Khác với nhiều tập đoàn đa quốc gia dùng hợp đồng phái sinh làm công cụ chủ lực, VGI chọn cách trực diện hơn: giảm mạnh quy mô nợ vay bằng USD — từ 700 triệu USD cuối năm 2015 xuống chỉ còn 150 triệu USD cuối năm 2025, tức giảm tới 79%.

Đây là lý do quan trọng nhất giải thích vì sao rủi ro tỷ giá của VGI đã “thuần” đi rất nhiều so với một thập kỷ trước, dù bản chất rủi ro chưa bao giờ biến mất hoàn toàn.

Song song đó, công ty còn đa dạng hóa rổ tiền tệ thanh toán sang Nhân dân tệ (RMB) và Baht Thái (THB) để giảm phụ thuộc vào USD, đặc biệt tại các thị trường có thị trường ngoại hối méo mó như Myanmar và Burundi — nơi tỷ giá chính thức và tỷ giá chợ đen chênh lệch rất lớn, khiến việc hồi hương lợi nhuận trở nên bất định.

Bằng chứng bằng số: 10 năm qua, đồng tiền tại phần lớn thị trường VGI mất giá 30-60% so với USD.

Kíp Lào và Gourde Haiti mất giá nhiều nhất (gần 60%), Kyat Myanmar, Franc Burundi và Metical Mozambique mất khoảng 50%, Tanzania mất khoảng 33% — trong khi Timor-Leste (dùng USD làm đồng tiền chính thức) và Campuchia (nền kinh tế đô-la hóa cao) gần như miễn nhiễm.

Điều này có nghĩa là dù đã kiểm soát tốt hơn nhiều, biến động lợi nhuận theo quý của VGI vẫn sẽ tiếp tục “nhảy múa” theo tỷ giá — chỉ là biên độ dao động đã thu hẹp đáng kể so với giai đoạn 2015-2020, khi những khoản lỗ tỷ giá từng đủ sức xóa sạch lợi nhuận cả năm.

Định giá VGI như thế nào?

Không nên định giá nhanh dựa trên số thuê bao. Trong thực hành định giá viễn thông toàn cầu, EV/Subscriber (giá trị doanh nghiệp trên mỗi thuê bao) chủ yếu chỉ đóng vai trò một phép kiểm tra chéo nhanh trong các thương vụ M&A — dùng để ước lượng nhanh mức giá một bên trả cho bên kia khi mua bán tài sản viễn thông — chứ hiếm khi là công cụ định giá chính cho một doanh nghiệp đang hoạt động liên tục.

Lý do đơn giản: một thuê bao trả sau tại Mỹ có thể mang lại doanh thu 55-60 USD/tháng, trong khi thuê bao trả trước chỉ khoảng 25-30 USD/tháng, và thuê bao cáp quang có thể lên tới 70-100 USD/tháng với biên lợi nhuận vượt trội — chênh lệch có thể lên tới 3-4 lần chỉ vì khác loại hình dịch vụ, chưa kể khác biệt về ARPU giữa các quốc gia.

Với riêng VGI, việc gán một con số “giá trị mỗi thuê bao” duy nhất còn rủi ro hơn nhiều.

VGI vận hành tại 8 (sắp là 9) thị trường có đặc điểm kinh tế hoàn toàn khác nhau: ARPU bình quân toàn hệ thống là 6.9 USD, nhưng con số này là trung bình cộng của những thị trường có GDP đầu người chênh nhau hàng chục lần — từ các nước cận biên nghèo nhất Châu Phi đến một thị trường bão hòa, thu nhập trung bình cao như Dominica sắp tới.

Một thuê bao mới tại Dominica (thị trường trưởng thành, tiêu thụ data cao) và một thuê bao tại Burundi hay Haiti (thị trường sơ khai, chủ yếu thoại/SMS) không hề “ngang giá” — gộp chung chúng vào một con số “giá trị/thuê bao” duy nhất sẽ xóa nhòa chính những khác biệt về chất lượng tạo nên câu chuyện đầu tư của VGI.

Vậy ngành thực sự dùng gì?

Ba công cụ chính, mỗi công cụ có vai trò riêng: EV/EBITDA là thước đo chủ lực cho các nhà mạng đã ổn định — vì nó loại bỏ được sai lệch do đòn bẩy tài chính khác nhau và khấu hao hạ tầng mạng lưới rất lớn giữa các công ty; DCF phù hợp nhất khi cần định giá dòng tiền dài hạn của một danh mục đa dạng, đặc biệt khi có các khoản đầu tư mới (như Dominica) cần vài năm mới sinh lời; còn EV/Subscriber chỉ nên dùng như một phép đối chiếu nhanh, không phải kết luận cuối cùng.

Đây chính xác là cách HSC định giá VGI: dùng DCF để ra giá mục tiêu 96,000 đồng, rồi dùng EV/EBITDA để đối chiếu với hai nhóm công ty cùng ngành — nhóm trong nước (CTR, FOX — dù bản thân HSC cũng lưu ý mô hình kinh doanh của hai công ty này không hoàn toàn tương đồng, vì CTR thuần về hạ tầng còn FOX chỉ có băng thông cố định, không có di động) và nhóm quốc tế (6 nhà mạng lớn như Telstra, AT&T, Verizon, SoftBank, KDDI, T-Mobile, cùng 3 công ty tăng trưởng cao là Bharti Airtel, Bharti Hexacom và CelcomDigi).

Kết quả đối chiếu EV/EBITDA mới là phần thú vị.

VGI hiện giao dịch với EV/EBITDA cao hơn bình quân toàn bộ nhóm so sánh (10.6 lần so với 8.7 lần cho năm 2026), điều này hợp lý vì tăng trưởng doanh thu CAGR 3 năm của VGI đạt 19% so với bình quân ngành chỉ 5.3%, còn biên lợi nhuận thuần 21% so với 12.9% bình quân.

Nhưng so với đúng nhóm “tăng trưởng cao” toàn cầu (Bharti Airtel, Bharti Hexacom, CelcomDigi) — nhóm có mô hình tăng trưởng gần giống VGI nhất — VGI lại đang giao dịch với mức chiết khấu (EV/EBITDA 2026 thấp hơn 4.5%, 2027 thấp hơn 9.4%), dù tăng trưởng doanh thu và biên lợi nhuận thuần của VGI đều cao hơn nhóm này.

Đây chính là cơ sở để HSC lập luận cổ phiếu xứng đáng được định giá lại ở mặt bằng cao hơn — và số thuê bao, trong toàn bộ lập luận này, chỉ đóng vai trò một chỉ báo hoạt động (operating KPI) để giải thích vì sao doanh thu tăng, chứ không phải là biến số để tính ra giá cổ phiếu.

HSC khởi động khuyến nghị lần đầu Tăng tỷ trọng đối với VGI, giá mục tiêu 96,000 đồng/cổ phiếu. Mức giá này tương ứng EV/EBITDA năm 2026 và 2027 lần lượt 12.6 lần và 10.6 lần.

Ở thị giá 87,300 đồng (20/8/2026) — đã tăng khoảng 6% kể từ lần khuyến nghị đầu tiên ngày 17/8 — tiềm năng tăng giá còn lại vào khoảng 10%, và EV/EBITDA trượt dự phóng 1 năm hiện ở mức 10.1 lần, đã vượt lên trên bình quân lịch sử từ tháng 1/2023 (9.6 lần) — cho thấy thị trường đã bắt đầu định giá lại cổ phiếu đúng như kỳ vọng của HSC, chỉ trong chưa đầy hai tuần.

Về dự báo, HSC kỳ vọng doanh thu thuần và lợi nhuận thuần giai đoạn 2026-2028 tăng trưởng với tốc độ CAGR 3 năm đều đạt 19%, dẫn dắt chủ yếu bởi Châu Phi và Mỹ Latinh (CAGR 3 năm 21% mỗi khu vực) — lưu ý toàn bộ dự báo này chưa bao gồm đóng góp từ Dominica.

Rủi ro chính được HSC nêu ra gồm bất ổn chính trị tại các thị trường cận biên (dù đã giảm nhờ vị thế dẫn đầu thị phần và tính thiết yếu của dịch vụ viễn thông), biến động tỷ giá (dù đã kiểm soát tốt hơn nhiều), và áp lực cạnh tranh — đặc biệt tại các thị trường mới như Dominica, nơi VGI lần đầu phải cạnh tranh trực diện với các nhà mạng đã có vị thế vững chắc thay vì đi trước đón đầu như công thức quen thuộc.

Với năng lực thực thi đã được kiểm chứng qua trường hợp Peru, HSC cho rằng đây là rủi ro có thể quản lý được — nhưng là rủi ro thật, và là lý do duy nhất khiến ván cược Dominica chưa thể gọi là chắc thắng.

Trên đồ thị, RS của VGI là 80, hoạt động khá tốt trên thị trường. Ngày 18.8.2026, VGI có điểm mua Pocket Pivot ở vùng giá 86,400 đồng, và đang chuyển sang pha D trong cấu trúc tích lũy, sau sự kiện Spring và Test ở pha C.