GEX – GEE – GEL – VIX – VSC: Bức tranh quý 2/2026 của hệ sinh thái GELEX, và ván cược tự doanh của VIX

• Lợi nhuận cốt lõi và lợi nhuận báo cáo đang “lệch pha” rõ rệt trong cả hệ sinh thái: GEE có quý kinh doanh tốt nhất lịch sử với doanh thu 9,524 tỷ đồng (+46.3% YoY) và LNST sau lợi ích CĐTS cốt lõi 768 tỷ đồng (+51% YoY); GEL ghi nhận LNTT hợp nhất 1,070 tỷ đồng (+23.7% YoY) nhưng phần về cổ đông mẹ chỉ nhích lên 321 tỷ đồng (+0.7% YoY); còn GEX hợp nhất lại đi lùi ở chỉ tiêu báo cáo — LNST sau lợi ích CĐTS còn 539 tỷ đồng (-19% YoY) — đơn giản vì năm ngoái có khoản lãi bất thường mà năm nay không còn.
• Đòn bẩy tài chính phình to đồng loạt ở tầng dưới của tập đoàn: GEE gánh dư nợ vay ngắn hạn 7,625 tỷ đồng (+70.7% từ đầu năm) để tài trợ vốn lưu động cho đà tăng doanh thu; GEL đẩy tổng nợ vay lên 23,527 tỷ đồng (+35% từ đầu năm) để rót vào 20% cổ phần Sân bay Quốc tế Gia Bình và loạt dự án bất động sản mới.
• VIX đang đóng vai “quỹ đầu tư nội bộ” của cả hệ sinh thái — và đó là con dao hai lưỡi: mảng tự doanh chuyển từ lãi khoảng 1,446 tỷ đồng cùng kỳ sang lỗ ròng khoảng 174 tỷ đồng trong quý 2/2026, kéo LNST cả công ty giảm 94.2% YoY, trong khi vệ tinh cảng biển VSC — gắn với cùng nhóm cổ đông qua HAH — vẫn đang trả giá cho một thương vụ thâu tóm bằng nợ vay.

Nếu chỉ nhìn từng mã riêng lẻ, quý 2/2026 của nhóm GELEX trông như năm công ty năm số phận khác nhau: một bên lập đỉnh doanh thu, một bên đang xây tương lai bằng nợ, một bên vừa nếm trải cú sốc tự doanh, một bên đang trả giá cho một thương vụ M&A.

Nhưng đặt cạnh nhau, bức tranh hiện ra rõ hơn nhiều: đây là một hệ sinh thái vận hành theo mô hình holding cổ điển — GEX ở tầng trên cùng thu lợi tức từ các công ty con, GEE và GEL là hai cỗ máy tạo dòng tiền vận hành, còn VIX và VSC đóng vai trò “vệ tinh” gắn với cùng nhóm cổ đông sáng lập, cung cấp vốn và hạ tầng logistics ngược lại cho cả nhóm.

Điểm chung dễ nhận thấy nhất của quý này: gần như mọi mắt xích trong hệ sinh thái đều đang tăng đòn bẩy để tài trợ cho một làn sóng đầu tư mới — từ sân bay quốc tế, bất động sản khu công nghiệp, cho tới thâu tóm cảng biển. Điều đó có nghĩa chất lượng lợi nhuận của cả nhóm, chứ không riêng một mã nào, sẽ còn phụ thuộc nặng vào diễn biến lãi suất và khả năng các dự án mới bắt đầu sinh lời đúng tiến độ.

GEE — doanh thu kỷ lục, nhưng chất lượng lợi nhuận cần nhìn kỹ hơn con số đầu dòng

Đây là quý doanh thu cao nhất lịch sử niêm yết của GEE.

Doanh thu thuần đạt 9,524 tỷ đồng, tăng 46.3% YoY, vượt xa mức bình quân khoảng 6,700 tỷ đồng/quý của cả năm 2025.

Động lực đến gần như toàn bộ từ mảng thiết bị điện — doanh số tăng 48% YoY nhờ giá đồng đầu vào tăng mạnh (được phản ánh vào giá bán) và sản lượng tiêu thụ tiếp tục mở rộng qua các thương hiệu Cadivi, Thibidi, Emic, HEM. Lũy kế 6 tháng, doanh thu đạt 16,621 tỷ đồng (+41% YoY), hoàn thành 53% dự báo cả năm.

Nhưng biên lợi nhuận đang bị bào mòn đúng lúc doanh thu tăng nhanh nhất.

Biên lãi gộp co về 14.3%, giảm khoảng 1.6-1.8 điểm % so với cùng kỳ và là mức thấp nhất trong 6 quý gần đây — hai quý liên tiếp cùng ở ngưỡng này cho thấy đây không phải biến động nhất thời mà là áp lực cấu trúc từ giá đồng, giá nhôm và cạnh tranh giá trong ngành.

Nói cách khác, doanh nghiệp đang chọn giữ thị phần hơn là bảo vệ biên lợi nhuận — hợp lý trong một chu kỳ nhu cầu đi lên, nhưng khiến chất lượng tăng trưởng kém bền hơn nếu giá đầu vào tiếp tục bất lợi.

Đòn bẩy tăng nhanh hơn cả tốc độ tăng doanh thu.

Để tài trợ vốn lưu động (hàng tồn kho tăng lên 6,351 tỷ đồng, phải thu khách hàng tăng 87% lên 2,554 tỷ đồng), GEE đẩy dư nợ vay ngắn hạn từ 4,467 tỷ đồng cuối 2025 lên 7,625 tỷ đồng — tăng 70.7% chỉ trong nửa năm.

Hệ quả trực tiếp: chi phí lãi vay quý 2 vọt lên 117 tỷ đồng, tăng 92.3% YoY — nhanh gấp đôi tốc độ tăng doanh thu.

Một khoản mục đáng chú ý khác là lợi nhuận khác âm 73 tỷ đồng (cùng kỳ chỉ âm 2 tỷ) mà báo cáo tài chính quý không tách bạch rõ, nên chưa thể khẳng định đây là chi phí một lần hay có khả năng lặp lại.

Vì sao lợi nhuận báo cáo cả năm 2026 dự kiến giảm dù hoạt động cốt lõi vẫn tăng?

Đáp án nằm ở hiệu ứng nền: quý 3/2025, GEE ghi nhận khoản lãi bất thường khoảng 1,500 tỷ đồng từ thoái vốn công ty con (chính là bước GEE “nhả” bớt cổ phần GEL trước khi GEL niêm yết trên HOSE hồi tháng 2/2026).

Loại bỏ yếu tố này, EPS lõi của GEE chỉ khoảng 3,235 đồng và P/E lõi thực chất gần 25.1 lần, cao hơn hẳn con số 14.6 lần nhìn thấy trên bảng giá.

Dự báo cả năm 2026 vì vậy phân tách rõ hai chiều: LNST sau lợi ích CĐTS báo cáo ước khoảng 2,100 tỷ đồng (giảm khoảng 36% YoY vì hết khoản đột biến), trong khi LNST cốt lõi lại tăng nhẹ lên khoảng 2,100 tỷ đồng (+1% YoY) — và có khả năng còn được điều chỉnh tăng thêm nếu đà doanh thu quý 3-4 duy trì như hiện tại.

Cổ phiếu GEE đã giảm 40.8% từ đỉnh 12 tháng về vùng 81,300 đồng, đưa P/B về 6.5 lần so với bình quân 6 quý gần 7.0 lần — rẻ hơn một chút, nhưng xét trên P/E lõi đã điều chỉnh và mức định giá dự phóng 2026 (P/E khoảng 20.5 lần, P/B khoảng 5.2 lần), khó gọi đây là một mức giá rẻ tuyệt đối.

GEL — hạ tầng thế hệ mới, nhưng lợi nhuận về tay cổ đông mẹ vẫn “nhỏ giọt”

Doanh thu tăng trên diện rộng, cả ba mảng cùng đi lên.

GEL đạt doanh thu thuần 4,782 tỷ đồng trong quý 2, tăng 36.4% YoY — bất động sản khu công nghiệp (qua Viglacera), vật liệu xây dựng và nước sạch cùng góp phần.

Lợi nhuận gộp đạt 1,520 tỷ đồng (+19.1% YoY), biên lãi gộp 31.8% — thấp hơn nền cao 36.4% cùng kỳ nhưng vẫn nằm trong dải dao động quen thuộc 21.8-36.4% của 6 quý gần nhất, chủ yếu do đặc thù ghi nhận doanh thu bất động sản KCN tập trung vào các đợt bàn giao đất lớn.

Nhưng LNTT tăng 23.7% mà phần về cổ đông mẹ gần như đứng yên — đây mới là điểm cần đọc kỹ.

LNTT hợp nhất đạt 1,070 tỷ đồng, song cấu trúc bên trong khá đặc biệt: doanh thu tài chính 417 tỷ đồng (gấp 3.8 lần cùng kỳ) gần như triệt tiêu với chi phí tài chính 423 tỷ đồng, trong đó khoảng 270 tỷ đồng doanh thu tài chính mang tính không thường xuyên (lãi kinh doanh chứng khoán, ủy thác đầu tư 251.7 tỷ đồng — khoản mục không hề xuất hiện cùng kỳ hay quý liền trước).

Sau thuế, cổ đông không kiểm soát — chủ yếu là phần khoảng 50% Viglacera không thuộc sở hữu GEL — nhận 512 tỷ đồng, chỉ còn 321 tỷ đồng thuộc về cổ đông mẹ GEL, tăng vỏn vẹn 0.7% YoY.

Lũy kế 6 tháng, LNST cổ đông mẹ chỉ đạt 110 tỷ đồng, giảm 73% YoY, vì quý 1 riêng lẻ đã lỗ 200 tỷ đồng phần cổ đông mẹ khi chi phí tài chính vượt xa doanh thu tài chính.

VGC: Quý kỷ lục nghìn tỷ đồng và cược lớn vào chu kỳ khu công nghiệp mới 2026-2030

Sân bay Gia Bình và cơn khát vốn của một doanh nghiệp đang xây tương lai.

Sáu tháng đầu 2026 là giai đoạn giải ngân lớn nhất từ trước tới nay của GEL: khoản đầu tư vào công ty liên doanh, liên kết tăng từ 1,533 tỷ đồng đầu năm lên 16,417 tỷ đồng cuối quý 2 — nổi bật nhất là 8,083 tỷ đồng cho 20% cổ phần dự án Sân bay Quốc tế Gia Bình (Bắc Ninh, tổng vốn đầu tư hơn 196 nghìn tỷ đồng, 80% còn lại thuộc Tập đoàn Masterise), cùng các khoản vào FIH Việt Nam, Citynest, Landora — những pháp nhân đứng sau quỹ đất tại Hải Phòng và Đồng Nai cho tham vọng lấn sân bất động sản nhà ở.

Tổng tài sản theo đó tăng 22.4% từ đầu năm lên 57,410 tỷ đồng, còn nợ vay đạt 23,527 tỷ đồng (+35% từ đầu năm), đưa chi phí lãi vay 6 tháng lên 670 tỷ đồng (+151% YoY).

Điểm tích cực đáng chú ý: khoản vốn hơn 207 nghìn tỷ đồng cho dự án Gia Bình (bao gồm cả các dự án BT đối ứng) được loại khỏi giới hạn cấp tín dụng của hệ thống ngân hàng theo văn bản của Ngân hàng Nhà nước — giảm đáng kể rủi ro thu xếp vốn cho riêng dự án này.

HSC nhìn xa hơn: 2026-2027 là năm bản lề, bùng nổ lợi nhuận từ 2028.

Trong báo cáo khởi động khuyến nghị lần đầu, HSC xếp GEL vào nhóm hưởng lợi rõ rệt từ sự trở lại của mô hình BT (đổi hạ tầng lấy quỹ đất, trong đó GEL đang theo đuổi các dự án xử lý nước thải tại TP.HCM để đổi lấy quỹ đất tại Quận 1 và Thủ Thiêm) và từ liên doanh với Frasers Property trong mảng bất động sản nhà ở.

HSC dự báo lợi nhuận thuần chỉ đạt khoảng 312 tỷ đồng năm 2026 (thấp hơn cả năm 2025) trước khi phục hồi lên 355 tỷ đồng năm 2027 và bật mạnh lên 538 tỷ đồng năm 2028 khi các khoản đầu tư mới bắt đầu tạo dòng tiền — tính luôn ước tính mở rộng cho 2029-2030, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận thuần CAGR 5 năm có thể lên tới 40.6%, so với chỉ 3.8% của 3 năm gần nhất.

HSC khuyến nghị MUA lần đầu với giá mục tiêu 47,000 đồng/cổ phiếu (tiềm năng tăng giá 52.8% so với giá 30,750 đồng ngày 7/8/2026), trong khi TCBS ước LNST cổ đông mẹ cả năm khoảng 447 tỷ đồng (giảm 7% YoY), đưa P/B về 2.0 lần — nửa dưới của dải 1.6-2.9 lần kể từ khi GEL niêm yết HOSE.

Cần lưu ý thêm: GEL đang lên kế hoạch chào bán riêng lẻ 100 triệu cổ phiếu (giá dự kiến khoảng 33,000 đồng/cp, ước thu về hơn 3,300 tỷ đồng để tái cấu trúc nợ) trong giai đoạn quý 3/2026-quý 2/2027 — số cổ phiếu lưu hành tăng thêm khoảng 11% sẽ pha loãng EPS các kỳ tới, một biến số nhà đầu tư cần tính đến bên cạnh câu chuyện tăng trưởng dài hạn.

GEX — bức tranh hợp nhất: khỏe ở tầng dưới, hụt hơi ở tầng trên

Nhìn vào con số hợp nhất, quý 2/2026 của GEX trông có vẻ đi lùi — nhưng đó là một ảo giác kế toán.

Doanh thu hợp nhất đạt 14,480 tỷ đồng (+43% YoY), song LNST sau lợi ích CĐTS báo cáo chỉ 539 tỷ đồng, giảm 19% YoY; LNST cốt lõi cũng giảm 25% YoY xuống 393 tỷ đồng.

Lũy kế 6 tháng, doanh thu 25,202 tỷ đồng (+40% YoY, khoảng 50% dự báo năm), nhưng LNST cốt lõi 775 tỷ đồng giảm 6% YoY và LNST báo cáo 784 tỷ đồng giảm 13% YoY.

Nghịch lý nằm ở chỗ: cả GEE và Viglacera (qua GEL) đều tăng trưởng lợi nhuận gộp hai chữ số, vậy tiền “chạy” đi đâu?

Ba lực cản chính: thứ nhất, chi phí tài chính của cả tập đoàn tăng gấp đôi YoY để tài trợ cho mảng bất động sản nhà ở mới và dự án Sân bay Gia Bình;

thứ hai, lợi ích cổ đông thiểu số tăng 51-55% YoY — chủ yếu do mảng khu công nghiệp (nơi GEX chỉ sở hữu gián tiếp một phần) tăng trưởng mạnh, phần lợi nhuận “chảy ra ngoài” nhóm cổ đông mẹ cũng tăng theo;

thứ ba, phần đóng góp từ GEE giảm vì hết khoản lãi thoái vốn bất thường như đã phân tích ở trên.

Điểm sáng đáng ghi nhận: GEX cũng được ghi nhận khoản lãi khoảng 259 tỷ đồng từ việc chuyển nhượng dự án bất động sản nhà ở Cần Giờ (một liên doanh do GEL sở hữu 50%), phần nào bù đắp cho các khoản chi phí gia tăng.

Định giá theo phương pháp tổng các thành phần (SOTP): GEE vẫn là mảnh ghép lớn nhất, nhưng câu chuyện tăng trưởng đang chuyển dần sang hạ tầng và bất động sản.

Vietcap định giá riêng mảng thiết bị điện (GEE, tỷ lệ lợi ích kinh tế thực của GEX khoảng 72%) ở mức 32,151 tỷ đồng, chiếm phần lớn nhất trong tổng giá trị vốn chủ sở hữu dự phóng 65,054 tỷ đồng của toàn tập đoàn; VGC (khu công nghiệp và vật liệu xây dựng) đóng góp thêm 10,551 tỷ đồng; các dự án bất động sản nhà ở mới tại Hải Phòng và Đồng Nai — dù mới ở giai đoạn đầu — đã được đưa vào mô hình định giá với giá trị phân bổ khoảng 3,500 tỷ đồng; còn 20% cổ phần Sân bay Gia Bình (qua GEL) được định giá khoảng 1,700 tỷ đồng.

Sau khi trừ nợ ròng công ty mẹ, giá trị hợp lý quy về 45,000 đồng/cổ phiếu, áp chiết khấu tập đoàn 10% cho ra giá mục tiêu 40,500 đồng/cổ phiếu — Vietcap khuyến nghị MUA, tiềm năng tăng giá 33.3% so với giá 30,400 đồng (đầu tháng 7/2026), tổng mức sinh lời kỳ vọng 34.9% tính cả cổ tức.

VIX — tự doanh: động cơ khuếch đại lợi nhuận, và khuếch đại luôn rủi ro, của cả hệ sinh thái

Đây chính là mắt xích trả lời trực tiếp câu hỏi “tự doanh VIX ảnh hưởng thế nào tới hệ sinh thái GELEX”.

Quý 2/2026, VIX ghi nhận doanh thu hoạt động 1,349 tỷ đồng, giảm 31.7% YoY, và LNST chỉ 76 tỷ đồng — giảm tới 94.2% YoY, mức thấp nhất trong nhiều quý.

Nguyên nhân gần như đến từ một chỗ duy nhất: mảng tự doanh, chiếm khoảng 71% doanh thu hoạt động, chuyển từ lãi khoảng 1,446 tỷ đồng cùng kỳ sang lỗ ròng khoảng 174 tỷ đồng khi danh mục tài sản tài chính ghi nhận qua lãi/lỗ (FVTPL) hứng chịu nhịp điều chỉnh của thị trường chứng khoán. Lũy kế 6 tháng, LNST đạt 214 tỷ đồng, giảm 87.2% YoY — mới hoàn thành 7.6% kế hoạch lợi nhuận cả năm 2,800 tỷ đồng.

Vì sao một cú điều chỉnh thị trường lại “đấm” vào lợi nhuận VIX mạnh đến vậy? Nhìn vào danh mục là có câu trả lời.

Theo báo cáo tài chính bán niên 2026, những vị thế lớn nhất trong danh mục tự doanh niêm yết của VIX gần như là một bản sao thu nhỏ của cả hệ sinh thái GELEX: cổ phiếu GEE được nắm giữ với giá gốc khoảng 1,677 tỷ đồng, giá trị hợp lý khoảng 2,907 tỷ đồng; cổ phiếu GEX giá gốc khoảng 1,587 tỷ đồng, giá trị hợp lý khoảng 2,050 tỷ đồng; cổ phiếu GEL (vị thế mới) giá gốc khoảng 737 tỷ đồng, giá trị hợp lý khoảng 1,015 tỷ đồng; và đặc biệt là VGR (Cảng Xanh VIP, công ty con của VSC) — giá gốc chỉ 489.5 tỷ đồng nhưng giá trị hợp lý đã lên tới khoảng 1,824 tỷ đồng, khoản lãi tạm tính lớn nhất danh mục.

Nói cách khác, khi cổ phiếu của chính các thành viên trong hệ sinh thái tăng giá, tự doanh VIX lãi đậm; khi thị trường điều chỉnh và nhóm cổ phiếu này giảm theo, VIX cũng là bên chịu thiệt hại nặng nhất — một vòng khuếch đại hai chiều mà bản thân VIX không hề che giấu trong cơ cấu danh mục.

Chọn cổ phiếu chứng khoán nào cho câu chuyện nâng hạng? Sự phân hóa của ngành chứng khoán trong quý 2

Mối liên hệ nhân sự: không còn cổ đông lớn chính thức, nhưng thị trường tài chính vẫn xem VIX là một phần của cùng một hệ sinh thái.

Về mặt sở hữu, ông Nguyễn Văn Tuấn — Chủ tịch Tập đoàn GELEX — cùng gia đình đã thoái vốn tại VIX từ cuối năm 2022, và chị gái ông cũng rời ghế Chủ tịch HĐQT VIX sau đó dù vẫn nắm giữ gần 5% vốn công ty; hiện Chủ tịch VIX công khai xác nhận công ty “không có cổ đông lớn”.

Nhưng dấu vết liên kết vẫn còn rõ ở hai chỗ: một là danh mục tự doanh tập trung cao độ vào chính cổ phiếu GEX/GEE/GEL/VGR như vừa nêu;

hai là việc GELEX và Chứng khoán VIX đồng thời là hai cổ đông sở hữu tỷ lệ lớn nhất tại Ngân hàng Eximbank (EIB) — theo dữ liệu công bố, GELEX từng nắm khoảng 4.9% và VIX khoảng 3.58% vốn Eximbank, và tính đến giữa năm 2026, cổ phiếu EIB vẫn là một vị thế lớn trong danh mục tự doanh của VIX (giá gốc khoảng 1,717 tỷ đồng).

Đây là lý do vì sao diễn biến giá GEX và VIX thường có xu hướng đồng pha trên thị trường — không phải vì hai doanh nghiệp có quan hệ sở hữu trực tiếp, mà vì cùng chia sẻ một tập hợp tài sản cơ sở và một nhóm cổ đông có ảnh hưởng lịch sử.

Về phần bảng cân đối, quý 2 lại là một câu chuyện tích cực hiếm hoi.

VIX hoàn tất tăng vốn điều lệ lên 24,503 tỷ đồng trong quý, đưa vốn chủ sở hữu lên 32,695 tỷ đồng (+51.4% QoQ).

Việc tăng vốn giúp tỷ lệ dư nợ cho vay margin trên vốn chủ sở hữu giảm xuống còn 0.43 lần, đồng thời dư nợ cho vay margin vẫn phục hồi lên 13,958 tỷ đồng (+11.6% QoQ) — tạo dư địa mở rộng hoạt động cho vay ký quỹ mà không đẩy đòn bẩy lên mức rủi ro.

Với kế hoạch lợi nhuận năm nay gần như chắc chắn không thể hoàn thành sau nửa đầu năm chỉ đạt 7.6%, TCBS hạ dự phóng cả năm 2026 xuống còn khoảng 1,086 tỷ đồng LNST (giảm 79.9% YoY), tương ứng P/E dự phóng khoảng 31 lần và P/B khoảng 1.0 lần — mức định giá này phần lớn phản ánh nền lợi nhuận đã suy giảm mạnh, chứ chưa hẳn là “rẻ” theo nghĩa thông thường, và biến số lớn nhất cho phần còn lại của năm vẫn là diễn biến của chính những cổ phiếu mà VIX đang nắm giữ trong danh mục tự doanh.

VSC – HAH: vệ tinh cảng biển, và sợi dây vô hình nối vào hệ sinh thái

VSC đang trả giá cho một thương vụ thâu tóm bằng đòn bẩy tài chính.

Quý 1 tài khóa 2026 (theo niên độ riêng của VSC), doanh thu thuần đạt 861 tỷ đồng (+26% YoY) nhưng LNST cổ đông mẹ chỉ còn 13 tỷ đồng, giảm tới 83% YoY và 79% QoQ.

Thủ phạm không nằm ở hoạt động cảng biển cốt lõi (sản lượng container qua các cảng Green, VIP Green, Nam Hải Đình Vũ vẫn tăng 13% YoY, doanh thu thuần tăng 26% YoY), mà ở hoạt động tài chính: VSC ghi nhận đồng thời khoản lỗ khác 75 tỷ đồng (cùng kỳ lãi 13 tỷ) và chi phí lãi vay 111 tỷ đồng — gấp 3.7 lần cùng kỳ — do tổng nợ vay tăng vọt lên gần 5,900 tỷ đồng (gấp 2.8 lần cùng kỳ) để tài trợ cho thương vụ nhận chuyển nhượng vốn cổ phần tại Công ty TNHH Harbour City, cộng thêm xu hướng lãi suất đi lên.

HAH chính là mắt xích nối VSC vào hệ sinh thái GELEX — không phải qua sở hữu trực tiếp GELEX–VSC, mà qua một cổ đông chung.

Kể từ quý 4 tài khóa 2025, CTCP Vận tải và Xếp dỡ Hải An (HAH) đã trở thành công ty liên doanh, liên kết của VSC với tỷ lệ sở hữu 24% — VSC ghi nhận khoản lãi 72 tỷ đồng từ HAH trong quý 1-FY26. Điều đáng chú ý là GELEX (GEX) cũng là cổ đông của HAH và vừa nâng tỷ lệ sở hữu lên khoảng 5.16% vào cuối tháng 8/2026, trong khi VSC vẫn là cổ đông lớn nhất của HAH với khoảng 15.57% vốn.

Về mặt vận hành, hai bên cũng đã hợp tác thực chất: HAH chuyển một phần sản lượng khai thác sang bến Nam Hải Đình Vũ thuộc hệ thống cảng của VSC.

Thêm vào đó, như đã nêu ở phần VIX, chính VIX cũng đang nắm giữ một vị thế tự doanh lớn tại VGR (Cảng Xanh VIP — công ty con của VSC) với khoản lãi tạm tính lớn nhất danh mục.

Ba lớp liên kết này — sở hữu chéo tại HAH, hợp tác vận hành cảng-tàu, và dòng vốn tự doanh từ VIX — khiến VSC dù không phải công ty con của GELEX vẫn thường được thị trường xếp chung vào “cái bóng” của hệ sinh thái này mỗi khi nhóm cổ phiếu GEX-VIX biến động mạnh.

Q2-FY26: ánh sáng cuối đường hầm, nếu HAH giữ đúng cam kết.

VDSC dự phóng quý 2-FY26 của VSC sẽ cải thiện đáng kể so với đáy quý 1: doanh thu thuần ước đạt 928 tỷ đồng (+15% YoY), còn LNST cổ đông mẹ ước đạt 114 tỷ đồng, gần như đi ngang so với cùng kỳ (-2% YoY) nhưng tăng vọt so với mức đáy 13 tỷ đồng của quý 1.

Động lực chính đến từ khoản lãi liên kết ổn định hơn từ HAH — theo chia sẻ của ban lãnh đạo HAH, công ty này ước tính LNST cổ đông mẹ trung bình khoảng 100 tỷ đồng/tháng nhờ lịch cho thuê tàu đã ký dài hạn đến hết năm 2026, giúp VSC ghi nhận khoảng 78 tỷ đồng lãi từ công ty liên kết trong quý — đồng thời VSC cũng không còn phải chịu khoản lỗ tài chính khác đột biến như quý 1.

Trên cơ sở đó, VDSC nâng giá mục tiêu từ 24,700 đồng lên 26,500 đồng/cổ phiếu theo phương pháp tổng các thành phần (SOTP, trong đó riêng khoản đầu tư vào HAH được định giá lại theo giá trị hợp lý thay vì giá trị sổ sách sau khi HAH trở thành công ty liên kết), khuyến nghị MUA với tỷ suất sinh lời kỳ vọng 54% dựa trên giá đóng cửa đầu tháng 7/2026, kèm cổ tức tiền mặt dự kiến 500 đồng/cổ phiếu trong 12 tháng tới.

HAH: Đặt cược 360 triệu USD đóng đội tàu mới, và cái bóng hệ sinh thái GELEX phía sau ghế cổ đông lớn

Tổng kết: năm mảnh ghép, một logic vận hành

Nguồn số liệu: Vietcap (GEX, GEE, VGC — báo cáo 06/07/2026 và 30/07/2026), TCBS Research (GEE, GEL, VIX — báo cáo 20/07-05/08/2026), HSC (GEL — báo cáo khuyến nghị lần đầu 27/08/2026), MBS Research (GEL — tổng hợp ĐHCĐ 26/06/2026), VDSC (VSC — báo cáo 07/07/2026); bối cảnh sở hữu chéo VSC-HAH-GELEX-VIX tham khảo thêm từ Elibook.vn và các nguồn báo chí tài chính trong nước.